嘉必优(688089)：核心业务高增 供应链优化贡献业绩提升

　　事件概述

公司发布25 年中报，25H1 实现收入3.1 亿元，同比+17.6%；归母净利1.1 亿元，同比+59.0%；扣非归母净利1.0 亿元，同比+88.5%。25Q2 实现收入1.5 亿元，同比+4.8%；归母净利0.6 亿元，同比+44.5%；扣非归母净利0.6 亿元，同比+71.4%，基本符合业绩预告预期。

    　　分析判断:

    　　核心业务高增，海外客户拓展加速

我们认为25H1 公司核心业务维持高增长，其中ARA 预计同比实现双位数以上增长，DHA 预计同比实现高双位数增长。国内市场得益于新国标奶粉逐步替换老国标产品、生育补贴促进母婴消费市场回暖，市场对 ARA和藻油 DHA 的需求稳步提升，且奶粉头部集中趋势贡献公司核心客户销量增长明显。同时，部分大客户藻油DHA 替换鱼油 DHA 进程加快，藻油 DHA 持续快速增长。海外市场25H1 达能、雀巢、新莱特、澳优等核心大客户业务合作进展顺利，雅培的部分工厂已完成产品准入并开始商业化合作。藻油 DHA 产品和HMOs 之2’-FL 产品也在积极推进国际客户准入。

    　　供应链优化+结构提升贡献业绩高增长

25H1/25Q2 毛利率分别49.7%/50.6%，分别同比+7.6/+7.2pct。我们判断毛利率高增主因1）毛利率较高的DHA 业务收入占比明显提高拉动整体毛利率水平；2）发酵产能利用率提升优化成本，贡献主营业务毛利率均有增加。

根据中报，25H1 公司持续开展组织变革与管理优化，全面落实成本标准化与管控，落地数字化管理目标，做到产能建设与产需精准匹配，优化提升产能利用率贡献毛利增强。25H1/25Q2 销售费用率分别3.8%/4.2%，分别同比-2.1/-0.9pct；25H1/25Q2 管理费用率分别6.2%/7.1%，分别同比+0.2/+1.2pct；25H1/25Q2 研发费用率分别6.4%/7.0%，分别同比-1.9/-1.0pct。销售费用率下降主因广告推广和业务开发费用同比下降，管理费用率提升主因公司支付并购重组中介费增加，研发费用率下降主因收入增长规模效应。

欧易生物并购持续推进，持续完善应用技术平台2025 年3 月5 日公司发布公告，通过发行股份及支付现金购买欧易生物63.2%的股权。根据公司中报，公司持续完善应用技术平台，通过与欧易生物开展合作等方式，重点完善多组学平台，同时基于已经掌握的技术可视化地呈现原料在体内外的功效机理，提升应用技术解决能力。同时，HMO 中的2-FL 已经实现产业化， 公司正在加快 3-FL、3-SL、6-SL、LNnT、LNT 中试工程化，并同步加速进行法规材料。首先，我们看好并购欧易生物多组学平台对供应链效率和功能化应用方面研发带来的积极贡献；其次看好多种HMO 法规申请通过后形成的产品组合拳，在国内婴配粉领域的广大应用前景。

    　　投资建议

根据公司中报调整盈利预测，25 年营业收入由8.9 亿元下调至6.2 亿元，新增26-27 年营业收入6.9/7.6亿元；25 年归母净利润由2.4 亿元下调至1.6 亿元，新增26-27 年归母净利1.9/2.1 亿元；25 年EPS 由1.99　　元下调至0.96 元，新增26-27 年EPS1.13/1.27 元。2025 年08 月21 日收盘价27.97 元对应P/E 分别为29/25/22倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

经济恢复较弱导致需求减弱；经营管理风险；行业竞争加剧风险；估值中枢变动风险；食品安全问题等。