荣盛石化(002493)：H1净利同比下滑 静待炼化景气回暖

荣盛石化于8 月22 日发布半年报，25H1 实现营收1486 亿元，yoy-8%，实现归母净利6.0 亿元（扣非后7.5 亿元），yoy-30%（扣非后yoy+12%）；其中Q2 营收737 亿元，yoy-8%/qoq-2%，归母净利0.1 亿元（扣非后1.4亿元），yoy-96%/qoq-98%（扣非后yoy-31%/qoq-78%）。考虑短期油价下行或带来存货跌价损失及产业链去库压力，但“反内卷”政策有望助力供给格局优化，维持“增持”评级。

油价下行致库存跌价损失，成本压力缓解提振综合毛利率25H1 公司炼油/化工业务营收yoy-12%/+5%至524/607 亿元，毛利率同比+4.0/-2.6pct 至22.6%/12.1%，子公司浙石化实现净利21.3 亿元，同比增利1.0 亿元。公司PTA/聚酯化纤薄膜营收158/111 亿元，同比-40%/+32%，毛利率同比变动+1.4/+0.2pct 至0.3%/1.5%，子公司中金石化（PX）/逸盛大化/盛元化纤分别实现净利-6.3/0.07/-0.1 亿元，同比-4.2/-0.9/-0.2 亿元。

公司H1 综合毛利率同比+0.9pct 至13.3%，主要系成本端国际油价及PX等价格下移，期间费用率同比持平至4.1%；H1 资产减值损失-1.5 亿元，同比扩大1.4 亿元，主要系油价下跌产生存货跌价损失。

行业资本开支增速至拐点，静待炼化及聚酯景气回暖据，8 月22 日WTI/Brent 期货价格收于63.7/67.7 美元/桶，三季度以来-2.2%/+0.2%。7 月初以来国内成品油/HDPE/PP平均价差1313/1019/840元/吨，较H1 均值变动-86/-43/+126 元/吨。聚酯产业链方面，8 月21 日PX/PTA/涤纶POY 报价7000/4670/6750 元/吨，PX-石脑油/PTA-PX/涤纶POY 价差-430/99/1215 元/吨，受“金九银十”消费旺季将至影响，Q3 以来涤纶长丝价差有所扩大。未来伴随行业资本开支增速至拐点，叠加“反内卷”政策助力供给格局优化，炼化及聚酯产业链景气有望回暖。

    　　新材料转型加速产能扩充，长期成长性可期

据半年报，截至二季度末，公司在建工程较上年期末增加87.7 亿元至528.1亿元，主要系高端新材料项目（工程进度9%）、金塘新材料项目（工程进度19%）投入增加，同时140 万吨乙烯及下游化工装置、年产25 万吨功能性聚酯薄膜扩建项目及高性能树脂项目稳步推进中。公司通过浙石化炼化一体化项目，积极布局下游新能源材料、高端树脂等高附加值领域，实现从基础化工原料到高端新材料的全面覆盖，长期成长性可期。

    　　盈利预测与估值

考虑炼化及聚酯产业链景气修复缓慢，我们下调公司25-27 年归母净利润至24.3/35.4/42.7 亿元（ 前值31.1/42.0/47.4 亿元， 下调幅度为22%/16%/10%），对应EPS 为0.24/0.35/0.43 元，结合可比公司估值水平（25 年Wind 一致预期40xPE），考虑公司新材料项目成长性，给予公司25 年52xPE，目标价12.48 元（前值8.99 元，对应25 年29xPE），维持“增持”评级。

    　　风险提示：原油价格波动风险；下游需求持续低迷；新项目投产不及预期。