三维化学(002469)：Q2单季度业绩增长超150% 高分红仍具投资价值

　　高分红彰显投资价值，维持“买入”评级

公司发布25 年中报，25H1 公司实现营业收入12.49 亿元，同比+21.81%，实现归母净利润1.20 亿元，同比+42.54%，其中Q2 单季度实现营业收入7.01 亿元，同比+38.48%，实现归母净利润0.69 亿元，同比+156.22%，我们判断总承包收入的快速增长带动公司上半年盈利能力的改善，25H1 公司继续保持100%左右现金分红比例，截止8 月23 日收盘股息率（TTM）达4.43%，高分红彰显投资价值。

工程总承包业务快速增长，新业务贡献增量可期分业务看，1）工程方面，25H1 公司工程总承包、工程设计业务分别实现营收4.09、0.46 亿元，同比分别+483.46%、+89.67% ，毛利率分别为17.61%、41.28%，同比分别+16.75、+10.24pct，截至25H1 北方华锦项目已累计确认收入5.68 亿元，已累计收款6.08 亿；2）化工方面，25H1 公司醇醛酯类、残液加工、催化剂销售分别实现收入5.94、1.25、0.60 亿元，同比分别-8.18%、-42.78%、+17.91% ，毛利率分别为20.97%、9.66%、31.08%，同比分别+7.13、-26.57、+5.99pct，正丙醇等化工品价格同比上行带动毛利率提升；3）新业务方面，25H1 纤维素及衍生物实现收入965.4 万元，同比+47.73%，醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目正在稳步建设中，达产后有望新增异辛酸产能5 万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5 万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。

    　　盈利能力改善明显，费用控制能力提升

25H1 公司综合毛利率为19.9%，同比+0.89pct，期间费用率为10.11%，同比-1.55pct，其中销售、管理、财务、研发费用率同比分别-0.12、-0.89、+0.32、-0.86pct，财务费用率提升主要系利息收入同比减少所致，综合影响下净利率为9.51%，同比+1.39pct。现金流方面，25H1 公司CFO 净额为0.22 亿元，同比少流入1.17 亿元，主要系销售回款中银行承兑汇票结算增加所致（25H1 期末较期初增加1.26 亿）。

    　　中长期增长可期，维持“买入”评级

公司在手订单充裕，我们看好中长期成长性，新项目达产后亦有望贡献潜在业绩增量，考虑到上半年化工业务收入有所承压，我们调整公司25-27年公司归母净利润至3.3、4.3、5.5 亿（25-27 年前值3.8、4.9、6.0 亿），对应PE 为17.6、13.7、10.7 倍，维持“买入”评级。