中国电影(600977)：H1业绩仍承压 创作发行下滑明显

母净利润-1.10 亿元（去年同期2.04 亿元）；扣非后净利-2.11 亿元（去年同期1.62 亿元）。其中Q2 实现营收7.23 亿元(yoy-34.10%，qoq-27.30%)，归母净利3038.66 万元(yoy-71.38%，qoq+121.59%)。H1 业绩下滑主因公司主投主控影片票房不及预期，但后续众多项目待映及制作中，及年初以来票房市场同比回暖，期待业绩回升，维持“增持”评级。

    　　营收及毛利率均承压，期间费用率增加

公司25H1 营收17.17 亿元，同降19.13%。其中，发行业务营收6.51 亿元，同降27.48%；创作业务营收1.20 亿，同降56.99%；主要系本期进口影片票房低于上年同期，且本期公司主投主控影片票房不及预期；放映业务实现收入5.21 亿元，同比增长9.98%。公司综合毛利率5.44%，同降20.49pct，主要系本期公司主投主控影片毛利率低。销售/管理/研发/财务费用率4.18%/11.45%/1.77%/-4.09%，同比+1.31/+1.19/+0.73/-1.28pct，销售费用率增加主要系本期业务宣传支出增加，管理费用率提升主因营收下降但仍支出刚性，财务费用率下降主因本期利息收入增加。

    　　发行、放映业务稳居前列，优势巩固

截至25H1，公司共发行影片315 部，实现票房238.49 亿元，占全国票房总额的90.39%；发行进口影片89 部，累计票房15.98 亿元，占同期进口影片票房总额的65.58%。全国票房前十的国产与进口影片均为公司主导或参与发行。放映业务方面，截至25H1，公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国24,856 块银幕和309.58 万席座位，公司银幕市场占有率为31.27%。在全国票房前十院线中，中影院线、中影南方和中数院线分列第2名、第3 名和第13 名。

    　　项目储备丰富，期待票房表现

截至25H1，公司正在创作开发中项目近90 个，其中原创项目近50 个。包括抗美援朝史诗电影《志愿军：第三部》，国漫电影《大圣崛起》等多类型多题材电影项目；“中影青年电影人计划”已有15 个青年电影作品项目进入摄制。其中，爱情喜剧电影《分手清单》已于6 月上映；水下冒险动作电影《呼吸》，成长蜕变题材的电影《狮子回头》，荒诞爱情喜剧《祝君有喜》已完成摄制，计划今年上映。

    　　盈利预测与估值

我们维持盈利预测，预计25-27 年归母净利润3.09/6.34/7.39 亿元。考虑公司25 年业绩受单项目亏损影响且为短期波动，我们采用26 年为估值基础。

26 年可比公司Wind 一致预期PE 均值39 X（前值为32 X），考虑公司为影视全产业链布局龙头，市场领先地位巩固，且后续项目储备仍然众多，给予26 年估值PE 42 X，对应目标价14.26 元（前值11.56 元，对应26 年估值PE 34X），维持“增持”评级。