万通液压(830839)：毛利率提升超预期 出口持续高增长验证公司国际竞争力

事件：公司公告2025 年中报，25H1 实现营收3.44 亿，yoy+13.12%；归母净利润6732 万元，yoy+40.33%。单季度看，25Q2 公司营收1.78 亿，yoy+9.25%，QoQ+6.85%，归母净利润3350 万元，yoy+24.39%，QoQ-0.97%。

    　　投资要点：

上半年业绩符合预期，三大业绩板块齐增长，毛利率提升超预期，经营性净现金流入创新高。（1）分板块看，公司三大业务自卸车专用油缸/机械装备用缸/油气弹簧25H1 分别同比增长+25.95%/+3.96%/+21.40%，机械装备用缸的营收同比增速转正，主因煤炭机械下游改善，工程机械等领域增长较快，而自卸车专用油缸受益于下游新能源重卡快速增长和以旧换新政策；油气弹簧继续在宽体自卸车、无人驾驶矿卡等领域快速渗透；（2）毛利率提升超预期。三大业务毛利率均有提升，其中油气弹簧在单价下调的情况下，毛利率比上年同期提升7.28pcts 至49.73%，显示了公司在该领域持续降本的能力，也突显了产品极强的竞争力，在此背景下，公司Q2 经营性净现金流创下新高为1.02 亿。（3）出口高增长，显示公司国际竞争力。2024、2025H1 公司海外收入yoy+62.71%和+41.24%，三大产品均实现海外收入，机械装备用缸销售规模显著提升，自卸车专用油缸收入实现稳健增长，而定制化研发的大型重载矿用车用烛式悬架油气弹簧产品亦成功实现量产交付。

油气弹簧增速放缓，但无需担忧其增长潜力，重点关注乘用车领域突破进展。（1）25H1油气弹簧增长21.4%，24Q4 和25Q1，油气弹簧受国内宽体自卸车、无人驾驶矿卡需求上升等带动增长。但Q2 国内需求放缓，同时，公司海外出口突破。短期海外需求+易控智驾等上市带来的无人矿卡扩张将继续支撑业务的基本盘；（2）场景突破进行中，不可低估其发展潜力。公司在油气弹簧/悬挂领域，已经扩展到多桥运输车、新能源乘用车等场景。参考宽体自卸车的渗透规律，在前1-2 年试用期渗透速度较慢，但越过临界点后将出现快速爆发。油气悬挂以其重负载、阻尼可调节、空间占用小等优点，一旦乘用车领域领域爆发，将带来千亿市场。

投资分析意见：短期看好下半年军工业绩放量，中期看好风电液压变浆、油气弹簧在乘用车等领域的突破，长期看好公司的创新能力、战略执行力和下游可拓展性，维持“买入”评级。根据中报数据，我们略调整了公司盈利预测，预计公司2025-2027 年实现归母净利润1.45 亿（原1.53 亿）、1.69 亿（原1.79 亿）和2.25 亿（原2.40 亿），对应于8月27 日收盘价PE 水平为35 倍、30 倍和23 倍，维持买入评级。