明阳智能(601615)：盈利水平修复可期 新技术和海风整机出海值得期待

　　事项：

    　　公司发布2025 年半年报，上半年实现营收171.43 亿元，同比增长45.33%，归母净利润6.10 亿元，同比减少7.68%，扣非后净利润4.85 亿元，同比减少12.68%。

    　　平安观点：

收入规模较快增长，盈利水平依然承压。上半年公司收入规模同比增长45.33%，主要由于风机出货量大幅增长推动收入规模同比高增，但由于前期价格竞争激烈，估计公司风机业务盈利水平依然承压，风机出货量的大幅增长并未推动利润规模的同比例增长。考虑2025 年以来风电行业低价竞争态势缓解，风机中标价格企稳回升，未来公司风机业务盈利水平有望逐步修复。

风机出货较快增长，在手订单处于高位。上半年，公司风机对外销售8.1GW，同比增长102.04%，其中陆上风机出货量约为7893MW，同比增长126.34%，海上风机出货量约为204MW，同比减少60.77%。风机制造板块销售收入124.8 亿元，同比增长57.54%。上半年公司新增风机订单13.39GW，截至上半年在手订单46.42GW。上半年公司发电业务收入7.57 亿元，同比减少22.34%，毛利率53.34%；电站产品销售收入31.4亿元。截至上半年，公司在运营的新能源电站装机容量2.12GW，在建装机容量3.99GW。

"木星一号"点火成功，积极推动海风整机出海。上半年，公司自主研发的全球首台30MW 纯氢燃气轮机"木星一号"点火成功并从江苏无锡成功发运交付至内蒙古鄂尔多斯市鄂托克旗，应用于深圳能源集团鄂托克旗风光制氢一体化合成绿氨项目配套工程——30 MW 级纯氢燃气轮机氢储能示范工程。公司积极推动海上风机出海，“明阳造”中国海上风机在日本顺利通过验收，公司与菲律宾新能源投资公司AP Power 达成海上风电和绿氢合作意向，同时积极开拓欧洲市场。

投资建议。考虑风机行业竞争形势和招标价格走势，调整公司盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润16.20、26.04、35.24亿元（原预测值15.41、20.78、31.73 亿元），当前股价对应的动态PE 分别为17.0、10.6、7.8 倍。公司风机业务盈利水平修复可期，新技术及海风整机出海潜力较大，维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示。（1）海上风电需求不及预期；（2）竞争加剧和盈利水平不及预期；（3）海外贸易保护加剧和公司出口业务不及预期。