苏泊尔(002032)：公司业绩稳健 内销彰显韧性

2025Q2 公司经营稳健。2025H1 公司实现营业收入114.78 亿元，同比增长4.68%；实现归母净利润9.40亿元，同比微降0.07%；扣非后归母净利润为9.07亿元，同比下降1.65%。单季度来看，2025年Q2实现营收56.9亿元，同比增长约1.88%；实现归母净利润4.43亿元，同比下降约5.94%。

    　　主要系外销美国关税及高基数影响，内销行业竞争压力、投资收益因利率走低有所减少。

内销业务彰显龙头韧性。面对国内消费意愿偏弱及行业价格竞争加剧的挑战，公司内销业务25H1 收入达77.61 亿元，实现同比增长3.36%，展现出强大的经营韧性。1）产品端：公司持续推进创新战略，聚焦高品质和高附加值产品；例如，2025 年新推出的“旋焰釜蒸汽远红外IH 电饭煲”，上市后连续6个月成为线下市占率第一的单品；同时公司积极拓展新品类，如台式净饮机、制冰机以及采用革新技术的吸附式手持挂烫机等，满足了多元化和细分场景的需求。2）渠道端：线上渠道公司在巩固天猫、京东等传统电商优势的同时，着力提升抖音等兴趣电商的运营效率和盈利能力；线下渠道公司深化与美团闪购、京东到家等平台的合作，大力拓展即时零售业务，寻找线下新增量。根据奥维云网数据，上半年公司在厨房小家电和炊具两大领域，线上、线下市场份额均位居行业第一。

外销短期关税扰动，长期越南产能提供支持。2025H1 公司外销业务实现收入37.16 亿元，同比增长7.55%，增长主要系一季度部分出口订单受关税政策影响提前出货所致，进入Q2受关税影响叠加同期高基数，增速放缓。

关税主要由客户SEB 集团承担，对公司毛利率的直接冲击有限，但Q2 发货放缓导致产能利用率下降，从而对毛利造成间接影响。长期看，公司正积极扩充越南生产基地的产能，未来将覆盖炊具及小家电品类，以满足北美市场的订单需求，规避关税影响。

内外销毛利率分化，股东回报维持高分红预期。25H1 公司整体毛利率为23.6%，同比微降0.79pct。其中，内销业务毛利率提升0.6pct至27.72%，体现产品结构优化和品牌力的成效；外销业务毛利率下降1.49pct 至15.02%，主要系关税影响对Q2 产能利用率波动所致。费用端，财务费用因利息收入减少而对利润产生负贡献。过去三年公司分红比例保持100%-118%的高分红状态，未来具体分红比例将取决于资本开支和现金流情况，公司严格控制资本开支、现金流稳定，预计分红比例保持高水平。

维持“强烈推荐”投资评级。公司推出股票期权和业绩激励基金，考核2025-2026 年ROE 不低于26%，稳定高股东回报凸显长期投资价值。我们预计公司2025/2026 年分别实现归母净利润23/25 亿元，对应当前股价PE约18x及17x，维持“强烈推荐”投资评级。