上汽集团(600104)：上半年改革有成效 下半年尚界促转型

　　事项：

上汽集团披露2025 年中报，上半年公司实现营业总收入2,995.88 亿元（同比+5.23%），归母净利润60.18 亿元（同比-9.21%），扣非归母净利润54.31 亿元（同比+432.21%）。经营活动产生的现金流量净额达到210.37 亿元，同比增长85.89%。

    　　平安观点：

上半年整车销量企稳回升，自主品牌占比提升。根据公司披露数据，2025年上半年公司实现整车批发销量205.3 万台，同比增长12.4%，其中自主品牌（含上汽通用五菱）上半年销量达到130.4 万台，同比增长21.1%，自主品牌销量占比提升至63.5%。上半年新能源车销量达到64.6 万台，同比增长40.2%。海外销量达到49.4 万台，同比增长1.3%，MG 品牌通过调整产品结构、优化营销渠道，巩固欧洲基盘销量，成为前6 个月在西欧销量最高的中国品牌，并积极拓展中亚、非洲等新兴市场。

合资板块维持稳定，上半年自主业务实现减亏。根据公司产销数据，2025年上半年上汽大众、上汽通用销量分别为49.2 万/24.5 万台，同比分别增长-3.9%/8.6%。合资盈利方面，上半年上汽大众实现净利润8.8 亿元，与上年同期基本保持一致。自主板块方面，根据母公司报表口径，剔除投资收益后，集团自主业务净亏损达到13.9 亿元，相比上年同期减亏12.4 亿元，此外子公司上汽国际上半年净利润达到9.9 亿元，若考虑上汽国际的利润贡献，公司上半年自主业务（主要是上汽乘用车板块）已接近盈亏平衡。

与华为合作的尚界首款车型即将上市。公司与华为合作的尚界H5 于8 月25 日开启预售，预售价16.98 万~20.98 万元，将于9 月23 日正式上市，尚界H5 开启预售18 小时小订突破5 万台，具备成为爆款的潜力。此外，尚界H5 目前是鸿蒙智行旗下售价最低的车型，且搭载HUAWEI ADS 4辅助驾驶系统。得益于华为的技术、渠道、营销端的赋能，尚界将成为公司新能源转型的领头羊，并将加速公司新能源转型的节奏。

盈利预测与投资建议：公司上半年扣非净利润同比大幅改善，自主品牌实现减亏，体现出公司内部改革的成效，下半年即将上市的尚界H5 具备爆款潜力，有望成为公司在新能源领域的一款重磅车型，并带动公司的新能源转型。根据公司最新情况，我们调整公司2025~2027 年净利润预测为102.9 亿/128.7 亿/143.4 亿元（此前预测值为74.9 亿/102.2 亿/122.4 亿元），依然维持公司“推荐”评级。

风险提示：1）内部整合以及对外合作的效果不及预期，新车上市后销量不达预期；2）合资品牌仍面临较大的转型压力，对公司业绩可能造成不利影响；3）全球贸易壁垒增加，公司海外市场销量以及业绩面临不确定性。