招商银行(600036)：息差边际企稳 财富管理持续回暖

　　事项：

招商银行发布2025 年三季报，公司前3 季度实现营业收入2514 亿元，同比负增0.5%，实现归母净利润1138 亿元，同比正增0.5%。截至2025 年3 季度末，公司总资产规模同比增长8.5%，其中贷款规模同比增长5.6%，存款规模同比增长9.0%。

    　　平安观点：

盈利增速稳健，财富管理业务修复明显。招商银行2025 年前3 季度归母净利润同比增长0.5%（+0.3%，25H1），盈利增长保持稳健。从营收端来看，公司前3 季度营收负增缺口较半年度收敛1.2pct 至0.5%，利差业务企稳和中收业务修复均带来正贡献。从利差业务来看，公司前3 季度利息净收入同比增长1.7%（+1.6%，25H1），息差边际企稳支撑利差业务小幅修复。非息收入方面，公司前3 季度整体非息收入同比负增4.2%（-6.7%，25H1），其中债券投资相关其他非息收入前3 季度同比负增11.4%（-12.9%，25H1）。中收业务修复较为明显，前3 季度手续费及佣金净收入同比增长0.9%（-1.9%，25H1），其中财富管理手续费及佣金收入增速较半年度上升6.9pct 至18.8%，居民财富管理需求的回暖推动中收业务修复。

息差边际企稳，扩表速度稳健。招商银行3 季度末净息差水平为1.87%（1.88%，25H1），3 季度单季度净息差环比2 季度下降3BP 至1.83%，环比降幅明显收窄。分开来看，公司3 季度单季度贷款收益率环比2 季度下降13BP 至3.25%，环比降幅收窄2BP，负债端成本红利持续释放，公司3 季度单季度存款成本率较2 季度下降10BP 至1.13%。规模方面，公司3 季度末总资产规模同比增长8.5%（+9.4%，25H1），其中贷款规模同比增长5.6%（+5.5%，25H1），负债端，3 季度末存款同比增长9.0%（+8.8%,25H1）,扩表速度保持稳健。

不良率环比上升，拨备水平夯实无虞。招商银行3 季度末不良率环比半年末上升1BP 至0.94%，年化不良贷款生成率为0.96%（0.98%，25H1），小微业务资产质量波动一定程度拖累整体资产质量表现，3 季度末零售贷款不良率环比半年末上行1BP 至1.05%，其中小微贷款不良率环比半年末上升15BP 至1.11%。个人消费贷资产质量略有好转，3 季度末个人消费贷不良率环比半年末下降8BP 至1.56%。前瞻性指标方面，公司3 季度末关注率环比持平半年末于1.43%，逾期率环比半年末下降2BP至1.34%。综合来看，虽然公司重点领域资产质量出现一定波动，但影响相对可控，核心资产质量指标仍处低位，资产质量整体保持优异。拨备方面，公司3 季度末拨备覆盖率和拨贷比环比半年末变化-5.0pct/+1BP 至406%/3.84%，风险抵补能力保持稳定。

投资建议：短期承压不改业务韧性，关注股息配置价值。公司营收和资产质量受到宏观环境的扰动较大，但长期角度下的竞争优势依然稳固，营收能力优异，长期价值依然可期。我们维持公司25-27 年盈利预测，预计公司25-27 年EPS 分别为6.01/6.25/6.54 元，对应盈利增速分别为2.2%/3.9%/4.7%，当前公司股价对应25-27 年PB 分别为0.93x/0.86x/0.79x，在优异的盈利能力和资产质量保证下，我们看好招行在零售领域尤其是财富管理的竞争优势，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。