太阳纸业(002078)：二季度盈利环比平稳 下半年新产能将有序释放

二季度利润环比基本持平，盈利韧性较强。2025H1 公司实现收入191.1 亿元/-6.9%；归母净利润17.8 亿元/+1.3%；扣非归母净利润17.6 亿元/-3.0%；其中2025Q2 收入92.2 亿元/-10.9%；归母净利润8.9 亿元/+11.5%；扣非归母净利润8.8 亿元/+1.8%。2025Q2 浆纸价格均延续下行趋势，公司单季度利润环比Q1 基本持平，展现出较强的经营韧性与成本控制能力。

H1 文化纸吨盈利略有承压，箱板纸与溶解浆盈利提升。2025H1 双胶纸、铜版纸、牛皮箱板纸与溶解浆收入同比为-14.8%/-4.9%/+0.4%/-9.1%，毛利率同比-2.4pct/-1.0pct/+1.1pct/+3.6pct，上半年公司基本保持产销平衡，收入下滑主要系受价格下跌影响；上半年公司吨纸、浆盈利基本保持稳定，其中Q2 木浆价格持续回落，文纸价格与吨盈利也进入下行通道；箱板纸由于高端产品占比提升、市场持续拓展与原料美废价格回落而延续盈利改善趋势；兖州溶解浆搬迁北海和升级改造工作在5 月完成，6 月已实现稳定运行，带来溶解浆成本下降。2025H1 公司持续聚焦降本增效，浆、纸产品单位综合能耗降低3.3%，采购与物流成本实现大幅节降。

Q3 文化纸预计仍偏弱整理，箱板纸提价正逐步落地。根据隆众资讯，1）文化纸方面，截至8 月底，太阳双胶纸、铜版纸价格分别较Q2 末-150 元/吨、-250 元/吨，预计Q3 文化纸吨盈利仍有压力，近期海外浆厂Suzano 宣布9月亚洲价格上涨20 美元/吨，浆价有上涨预期，预计文纸价格基本底部趋稳；2）箱板瓦楞纸方面，截至8 月底，华南地区箱板纸、瓦楞纸价格分别较Q2末+200 元/吨、+185 元/吨，纸厂涨价意愿较强烈，近期部分报价陆续落地，叠加Q3-Q4 旺季有望修复需求，箱板纸行业吨盈利有望环比改善。

下半年新产能将有序释放，山东基地新增130 万吨浆纸项目。2025H2 是广西南宁基地项目的关键节点，一期高档包装纸生产线项目（PM11 和PM12），二期年产40 万吨特种纸、35 万吨漂白化学木浆与15 万吨机械木浆，以及南宁园区年产30 万吨生活用纸及后加工生产线二期项目预计将在2025Q3-Q4陆续进入试产阶段；公司公告新增山东基地颜店厂区70 万吨高档包装纸项目与60 万吨漂白化学浆及碱回收等配套工程项目，产能扩张持续推进。

    　　风险提示：原料价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。

投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到公司新增产能主要在2025Q4 陆续投产，叠加持续降本增效，公司显现出周期底部蓄力向上特性，上调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为34.5/39.1/42.9 亿元（前值33.6/39.5/41.4 亿元），同比增速11.4%/13.3%/9.7%，对应PE=12/11/10 倍，维持“优于大市”评级。