安井食品(603345)：积极推进渠道转型 静待旺季经营回暖

事件概述

公司2025H1 实现营业总收入76.04 亿元，同比增长0.80%；实现归母净利润6.76 亿元，同比减少15.79%；实现扣非归母净利润6.03 亿元，同比减少21.85%2025Q2 实现营业总收入40.05 亿元，同比增长5.69%；实现归母净利润2.81 亿元，同比减少22.74%；实现扣非归母净利润2.60 亿元，同比减少26.11%。

    分析判断:

顺应渠道变革，特通和新零售表现亮眼

    上半年公司积极顺应行业及市场的发展与变化，持续推进“三路并进”的经营策略和“BC 兼顾、全渠发力”的渠道策略，在速冻食品领域持续发力，实现营业收入同比增长0.8%至76.04亿元。

产品端，速冻菜肴制品表现亮眼，同比增长9.5%至24.16亿元，多品牌策略下不断培育大单品，小龙虾、小酥肉、牛肉/羊肉卷持续发力。传统的速冻调制食品和面米制品收入承压，分别同比下降1.4%和10.8%。公司7月完成收购江苏鼎味泰和鼎益丰食品，为公司增加冷冻烘焙业务板块。

分渠道来看，公司逐步从依赖传统经销渠道转向开拓特通直营和新零售及电商渠道，上半年特通直营渠道同比增加7.22%至5.55亿元，新零售及电商渠道同增20.92%至5.83亿元，公司在今年旺季前明确全面拥抱商超定制化策略，与多家传统商超与新零售渠道在定制化产品开发等方面展开深度合作，我们判断将是公司渠道变化的核心看点。传统的经销商和商超渠道在需求偏弱的背景下分别同比下降1.15%和1.76%。

    成本端承压使得利润降幅大于收入

成本端来看，上半年公司毛利率同比下降3.39pct至20.52%，我们认为主要系小龙虾、鱼糜等原材料采购价格上涨以及产品结构调整。费用端来看，上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/2.7%/0.5%/-0.1%，分别较去年同期-0.34/-0.48/-0.08/+0.56pct，渠道精细化运营成效初显，财务费用率提升主要系存款利息收入减少。综合来看，虽然面临需求不足和成本上涨的压力，但公司积极推进精细化管理，提升管理水平和供应链效率，利润依旧承压，但净利率下降幅度好于毛利率，同比下降1.94pct至8.88%，相应的归母净利润同比下降15.79%至6.76亿元。

    顺利上市港股，国际化布局可期

公司在外部需求疲软和行业竞争加剧的背景下，积极寻求转型和突破，产品端推出肉多多烤肠、嫩鱼丸等爆品，渠道端积极拥抱大B(特通)客户和新零售客户，业务端拓展冷冻烘焙，随着下半年旺季来临，经营有望改善。公司上半年顺利在港股上市，成为国内首家“A+H”上市的速冻食品企业，为公司未来国际化战略布局奠定基础。

    投资建议

参考最新业绩报告，下调公司25-26 年营业收入177.95/195.80 亿元的预测至157.82/169.66 亿元，新增27 年179.84 亿元的预测；下调25-26 年EPS 5.59/6.36 元的预测至3.99/4.66 元，新增27 年5.16 元的预测；对应2025 年8 月29 日74.30 元的收盘价，PE 估值分别为19/16/15 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。