农业银行(601288)：业绩稳中有进 县域金融优势巩固

净利增速回升， 减值压力缓解反哺利润： 2025H1， 公司实现营业收入3,699.37 亿元，同比增长0.9%，归母净利润1,395.10 亿元，同比增长2.7%，增速较一季度回升；年化ROE 达10.16%，同比下降0.59pct。单季度来看，Q2 营收同比+1.4%，净利润同比+3.2%，实现边际改善。业绩增长主要受益于负债成本优化、中收增速转正以及拨备计提压力缓解反哺利润。2025H1，公司信用减值损失同比下降3.0%，Q2 单季降幅达9.9%。

负债成本显著改善，县域优势稳固：2025H1，公司利息净收入2,824.73 亿元，同比减少2.9%；净息差1.32%，同比-13BP，较年初-10BP，降幅收窄。

其中，生息资产收益率2.80%，同比-42BP，但负债端成本优化加速，计息负债成本率1.60%，同比-32BP，存款付息率1.42%，同比-28BP。资产端贷款规模稳步扩张。截至6 月末，总贷款26.58 万亿元，较年初增长7.3%。其中，对公贷款增长6.35%，制造业、绿色贷款分别增长17.1%、14.6%；零售贷款增长5.4%，经营贷增速达17.1%，聚焦“乡村振兴”的“惠农e 贷”增长+19.9%。负债端县域优势稳固，低成本资金获取能力突出。截至6 月末，公司各项存款31.90 万亿元， 较年初增长5.3%。其中，县域存款占比95.8%。

中收增速转正，财富管理表现亮眼： 2025H1，公司非息收入874.64 亿元，同比增长15.1%。其中，手续费及佣金净收入514.41 亿元，同比增长10.1%。

财富管理表现亮眼，代理业务收入大增62.3%，AUM 规模23.68 万亿元，较年初增长6.19%，理财规模1.76 万亿元。其他非息收入受汇兑收益减少49.6%拖累增速有所放缓，同比增长23.2%，但投资收益同比+52.5%形成对冲。

资产质量整体稳健，拨备与资本充足：不良率1.28%，较上年末-2BP，关注类贷款占比1.39%，较上年末-1BP。零售贷款不良率1.18%，较上年末+15BP，主因经营贷、信用卡风险波动， 个人经营贷、信用卡不良率分别为1.70%（+31BP）、1.51%（+5BP）；对公不良率1.45%，较上年末-13BP，房地产贷款不良率5.35%，较上年末-5BP。拨备覆盖率295%， 风险抵补能力强劲；核心一级资本充足率11.11%，资本安全边际充足。

投资建议：公司定位“服务乡村振兴领军银行”和“服务实体经济主力银行”，全面实施“三农普惠、绿色金融、数字经营”三大战略，依托县域金融优势及负债端低成本资金获取能力，持续强化息差韧性。财富管理转型加速，中收增长动能修复，叠加资产质量整体稳健、拨备与资本充足，业绩增长可持续性强。

2025 年中期分红率稳定在30%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2025-2027 年BVPS 为8.04 元/8.59 元/9.16 元，对应当前股价PB为0.88X/0.82X/0.77X。