劲仔食品(003000)：新品与渠道拓展夯实成长逻辑

事件：公司 2025 年上半年业绩承压。2025H1 实现营业收入 11.2 亿元，同比小幅下滑 0.5%；归母净利润 1.1 亿元，同比下降 21.9%。其中，2025Q2单季收入 5.3 亿元，同比下降 10.4%；归母净利润 0.4 亿元，同比下降36.3%。

蛋类产品下滑拖累整体业绩，核心鱼制品保持增长。上半年，鱼制品板块实现收入 7.6 亿元，同比增长 7.6%，核心大单品保持稳健增长。豆制品收入 1.1亿元，同比增长 3.6%，主要是受益于豆干新品推广带来的增量。禽类制品收入 2.0 亿元，同比下滑 24.0%，主要由于鹌鹑蛋品类价格竞争加剧，公司阶段性挺价导致市场份额丢失所致；蔬菜制品收入 0.34 亿元，同比下降 10.7%，收入略下降主要是魔芋产品结构调整的影响。

新兴渠道快速增长，海外市场表现突出。线下渠道实现收入 9.4 亿元，同比增长 0.9%，其中零食量贩等新兴渠道继续保持高速增长，成为公司重要增量来源。线上渠道收入为 1.9 亿元，同比下降 6.8%，主要受流量成本上升影响，公司亦主动进行投放优化以改善效率。区域方面，海外市场表现突出，显著优于国内整体表现，显示出公司在海外扩张上的成长潜力。

成本拖累毛利率水平，盈利阶段性承压。2025Q2 毛利率进一步降至 28.9%，同比下降 1.8 个百分点，主要受到魔芋等原料成本上涨以及规模效应减弱的影响。从期间费用率来看，销售费用率Q2 升至 14.3%，同比增加 2.2 个百分点，主要系电商平台推广和渠道投放力度加大；管理费用率Q2 升至 4.6%，与公司人员扩充及薪酬提升有关。费用端压力叠加毛利率下滑，使得净利率明显下降，Q2 净利率降至 8.4%，同比减少 3.5 个百分点，盈利水平阶段性承压。

新品+新渠道有望推动业绩增长。公司继续坚持“大单品+多品类拓展”的战略思路，提出“小鱼+魔芋+其他”的产品矩阵思路，下半年魔芋板块推出新品“京门爆肚”，溏心鹌鹑蛋、摇摇豆干等新品也在逐步铺市，新品有望在下半年推动业绩增长。从渠道来看，零食量贩景气度持续，预计将继续贡献增量；高势能渠道如胖东来已实现突破，有望进一步提升品牌势能；同时海外市场保持高增速，长期成长空间可期。

投资建议：我们在产品创新与渠道拓展方面仍具备较大提升空间，我们预计2025 年下半年公司收入会有所恢复，预计全年公司营业收入实现3.48%，归母净利润-6.35%，对应eps0.61 元，当前股价对应估值20.71 倍。考虑到2026年业绩的恢复以及公司历史估值水平，我们给予公司目标估值25 倍，目标价15.25 元，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济增速不及预期，消费复苏不及预期。新品推广进度不及预期；渠道竞争加剧影响销量；原材料价格大幅上涨推升成本压力等。