白云山(600332)：业绩符合预期 积极挖掘药品板块潜力

　　业绩回顾

    　　2025 年1-3 季度业绩符合我们预期

公司公布2025 年1-3 季度业绩：收入616.06 亿元，同比增加4.31%；归母净利润33.10 亿元，对应每股盈利2.04 元，同比增加4.78%，符合我们预期。

    　　发展趋势

1-3 季度销售费用率同比下降。单三季度，公司收入197.71 亿元，同比+9.74%，净利润7.94 亿元，同比+30.28%。2025 年1-3 季度，公司毛利率为17.6%，同比-0.1 个百分点，销售费用率为7.0%，同比-0.2 个百分点；管理费用率为2.9%，同比-0.1 个百分点。

公司正在大力推进各类产品线的系统梳理工作。我们认为公司正在推动形成儿科、止咳化痰类、生育健康、男科、骨科类、抗生素、感冒类等专科药品矩阵，同时加强科学研究、二次开发，并从产品定位、价格管理、渠道掌控、促销策划等方面不断完善重点品种的营销规划。此外，根据公司公告，公司化学药、中成药均有在研1类创新药项目，包括BYS10 片、HG030 片、养阴舒肝颗粒、LBZ-18、注射用头孢嗪脒钠等。截至2025 年10 月，公司克感利咽口服液治疗急性咽炎（外感风热证）正式进入临床三期阶段。

积极布局王老吉海外市场发展机会。根据公司公告，2025 年上半年，公司推出“WALOVI+王老吉”双标识国际罐，于沙特阿拉伯、马来西亚等多个国家完成注册，并与沙特艾杜克国际控股有限公司、上海宝钢包装股份有限公司、百达国际贸易有限公司、韩国农心集团、日本双叶产业株式会社等公司达成战略合作。我们认为公司未来海外市场有望进一步加大覆盖。

    　　盈利预测与估值

我们维持2025/2026 年净利润预测31.20 亿元/34.31 亿元不变。

当前A 股股价对应2025/2026 年13.6 倍/12.4 倍市盈率，H 股股价对应2025/2026 年8.6 倍/7.7 倍市盈率。我们维持A 股跑赢行业评级和目标价34.0 元不变，对应2025/2026 年17.7 倍/16.1 倍市盈率，较当前股价有30.2%上升空间。我们维持H 股跑赢行业评级和目标价23.0 港币不变，对应2025/2026 年11.0 倍/9.8 倍市盈率，较当前股价有27.6%上升空间。

    　　风险

    　　消费市场竞争激烈，大南药价格承压，商业业务回款压力。