恒顺醋业(600305)：需求仍承压 降费增效提升盈利

事件描述

恒顺醋业2025 年H1 营业总收入11.25 亿元（+12.03%）；归母净利润1.11 亿元（+18.07%），扣非净利润1 亿元（+22.83%）。单看2025Q2，营业总收入4.99 亿元（-8.22%）；归母净利润5409.03 万元（+40.61%），扣非净利润5190.47 万元（+43.94%）。

    　　事件评论

    　　需求仍承压，线上保持较快增长。

上半年收入醋系列7.39 亿元（同比+8.04%），单Q2（同比-0.97%）；酒系列1.51 亿元（同比-5.42%），单Q2（同比-18.92%）；酱系列0.8 亿元（同比-3.53%），单Q2（同比-29.04%）；其他1.42 亿元（同比+167.67%），单Q2（同比-38.56%）。线上1.46 亿元（同比+13.82%），单Q2（同比+18.72%）；线下9.66 亿元（同比+13.48%），单Q2（同比-12.07%）。公司积极布局社交电商、社区团购等新业态，顺应健康消费趋势，针对性打造线上大单品，增强用户粘性，线上渠道实现相对较快的增长。

    　　降费增效驱动盈利能力改善。

公司2025H1 归母净利率同比提升0.5pct 至9.83%，毛利率同比+1.86pct 至38.41%，期间费用率同比+1.3pct 至27.28%，其中细项变动：销售（同比+1.5pct）、管理（同比-1.01pct）、研发（同比+0.67pct）、财务（同比+0.14pct）。单看2025Q2，归母净利率同比提升3.76pct 至10.83%，毛利率同比+9.6pct 至42.06%，期间同比+5.86pct 至30.29%，其中细项变动：销售（同比+3.08pct）、管理（同比+0.23pct）、研发（同比+2.28pct）、财务（同比+0.26pct）。Q2 归母净利率大幅改善，预计主要系公司成本管控精细化，带动毛利率提升，同时减少渠道端的直接促销，但增加消费者投放（2025H1 销售费用中促销费用率提升3.37pct）。

    　　改革深化激发活力，产能释放助力成长，未来发展可期。

公司持续深化国企改革，股权激励计划及员工持股计划落地实施，叠加市场化的薪酬绩效体系改革，有效激发了员工尤其是营销团队的积极性。产能方面，10 万吨黄酒、料酒建设项目（扩建）和云阳公司年产10 万吨调味品智能化生产项目（首期工程）已投产运行，智能立体库建设项目也已建设完成并投入使用。新增产能的逐步释放为公司未来增长提供了坚实基础，产销协同将是未来几年的重点工作。持续聚焦“醋、酒、酱”三大核心品项，通过推出高性价比新品、拓展餐饮等B 端渠道、布局社区店等新零售业态，推动销售规模增长。预计公司2025/2026 年度EPS 分别为0.15/0.20 元，对应PE 分别为53/40倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复较慢风险；

2、行业竞争进一步加剧风险；

    　　3、消费者消费习惯发生改变风险。