聚和材料(688503)：铜浆业务稳步推进 丰富电子浆料产品矩阵

公司发布2025 年半年报，上半年收入、归母、扣非归母净利润分别为64.35亿、1.81 亿、1.56 亿，分别同比下降4.87%、下降39.58%、下降52.66%；Q2 单季度收入、归母、扣非分别为34.41 亿、0.91 亿、0.68 亿。公司愿景是成为全球领先的材料科技集团，光伏基本盘扎实，预计在非光伏领域也将有较大进展，

业绩简析。公司发布2025 年半年报，上半年收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为64.35 亿、1.81 亿、1.56 亿，分别同比下降4.87%、下降39.58%、下降52.66%；Q2 单季度收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为34.41亿、0.91 亿、0.68 亿。

    出货环比增长，后续季度加工费有望提升。2025 年上半年公司浆料市占率约30%，出货超930 吨，其中Q2 出货量接近490 吨，环比Q1 增长约10%。

目前TOPCon 加工费整体保持稳定，Q2 略有下降，展望后续季度，预计公司浆料加工费有望随海外出货占比提升而增加（Q2 海外出货占比超过10%），此外，银粉、玻璃粉自供比例提升也有望增厚公司加工费。

光伏铜浆业务进展顺利。自2024 年率先发布铜浆产品后，公司该业务持续取得进展，目前，公司已完成铜浆技术在各主流电池技术路线的可行性验证。

公司当前重点推进三方面工作：a）定制化适配升级：配合客户新网板设计、0BB 等新技术，对产品进行升级，优化印刷能力与导电性；b）可靠性验证与小批量出货：公司已与多个头部客户完成可靠性测试，部分客户TOPCon、HJT 技术路线已通过DH2000 测试，并实现小批量出货；c）量产设备配套开发：铜浆在TOPCon 应用涉及一些工艺变化，公司配合相关企业完成量产设备验证与开发，包括烧结炉、加热平台、烧结设备等；? 预计公司在非光伏领域也将有较大进展。除光伏浆料外，公司在电子浆料也早有布局，产品覆盖射频器件、片式电阻、LTCC 等领域。报告期内公司成功切入消费电子、汽车等行业的龙头客户供应链，子公司匠聚收入约4059 万元，并已在高端电子浆料领域打破海外企业垄断，进入头部客户供应链。公司愿景是成为全球领先的材料科技集团，预计公司在非光伏领域也将有较大进展。

投资建议：考虑到光伏行业自律或对总量有一定影响，预计公司2025-2026年归母净利润为4.12、4.78 亿元，对应PE 为34、29 倍，维持“强烈推荐”评级。