四方股份(601126)：上半年网内订单高增 固态变压器助力公司发力AIDC领域

　　核心观点

上半年业绩稳定增长，收入结构变化影响盈利能力。2025 年上半年公司实现营收40.20 亿元，同比+15.62%；归母净利润4.76 亿元，同比+12.41%。上半年公司毛利率30.52%，同比-2.95pct.；净利率11.84%，同比-0.38pct.。

    　　我们估计，公司毛利率下降或受毛利偏低网外业务占比提升所致。

二季度收入稳健增长，业绩同比微降。2025 年第二季度实现营收21.92 亿元，同比+13.44%，环比+19.92%；归母净利润2.35 亿元，同比-3.24%，环比-2.83%。

二季度毛利率29.41%，同比-3.66pct.；净利率10.70%，同比-1.86pct.。

    　　我们估计，二季度业绩同比微降主要系网内确收节奏放缓引起。

电网相关业务收入微增，网外业务收入快速增长。上半年公司电网自动化营收17.26 亿元，同比+2.21%，毛利率40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业自动化营收20.03 亿元，同比+31.25%，毛利率23.82%，同比-2.67pct.。

两网二次中标金额大幅增长，网外二次市场地位领先。网内方面，上半年公司二次设备产品在国网集招的中标金额同比+60%，在南网框架招标的中标金额同比+15%，配电相关产品市场份额稳固。网外方面，公司二次设备在海上风电、风光大基地等细分市场的占有率稳居前列。

公司持续深耕数据中心领域，具备二次和直流解决方案服务能力。公司围绕绿色用电与高算力需求，是国内少有的提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备、技术及全套解决方案的厂家，在西北、华北等区域形成规模化应用，中标阿里巴巴、中国移动、新疆克拉玛依市碳和水冷等多个数据中心项目，并紧密跟踪绿电直连以及直流配电的应用。

固态变压器产品技术成熟，已有多个重点项目交付业绩。公司拥有固态变压器系列产品，具有高效率、高可靠性、高集成化、多端直流接入等优势，可全面适配下一代数据中心800V 直流供电架构需求。截至目前，公司SST 产品已有多项交付业绩，拓扑结构经过多次迭代优化整机效率已提升至98.5%。

风险提示：国内电力投资不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

考虑到网内产品交付节奏，我们小幅下调盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为8.28/10.05/12.05 亿元（25-26 年原预测值为8.36/10.12 亿元），同比+16%/+21%/+20%，动态PE 为17/14/12 倍。