中国交建(601800)：收入盈利均有一定压力 费用管控成效显现

　　事件

公司发布2025 年半年报，2025H1 公司营业收入3,371 亿元，yoy-6%；归母净利润96 亿元，yoy-16%；扣非归母净利润81 亿元，yoy-24%。其中2025Q2 营业收入1,824亿元，yoy+1%；归母净利润41 亿元，yoy-22%；扣非归母净利润27 亿元，yoy-41%。

各业务收入均有所承压，境外收入增长面临一定压力分业务，2025H1 公司基建建设/基建设计/疏浚收入分别为2,982/137/233 亿元，分别yoy-6%/-21%/-13%。受国内建筑业务增速放缓以及公司业务结构调整，2025H1公司各业务收入均所有承压。分区域，2025H1 公司境内外收入分别为2,689/681亿元，yoy-7%/-2%，境内外收入增长面临一定压力。截至2025H1 末，公司在手订单34,290 亿元，为同期收入的10 倍。截至2025H1 末，公司特许经营类项目进入运营期33 个，运营收入42 亿，净亏损7 亿（vs 截至2024H1 末运营期项目32个，收入41 亿，净亏损11 亿），收入小幅增长。

    　　盈利能力小幅下降，费用管控成效显现

2025H1 公司毛利率10.6%，yoy-1.0pct；其中2025Q2 为9.9%，yoy-1.5pct。分业务，2025H1 公司基建建设/基建设计/疏浚毛利率分别为9.7%/17.0%/11.0%，分别yoy-0.9/-1.7/-0.4pct。各业务毛利率均有一定压力，主要系个别项目确认损失以及业务结构调整。2025H1 公司归母净利率2.8%，yoy-0.4pct；单季度Q2 为2.2%，yoy-0.7pct。费用管控成效显现，2025H1 期间费用率为4.9%，yoy-0.8pct；单季度Q2 为3.8%，yoy-1.3pct。除毛利率下降之外，公允价值变动和信用减值对利润形成拖累，2025H1 分别为-4/-19 亿元，yoy-3/-4 亿元。

    　　两金周转有所放缓，回款压力阶段偏大

    　　2025H1 末公司资产负债率75.9%，yoy+1.1pct；有息负债率37.6%，yoy+1.6pct。

两金周转有所放缓，2025H1 两金周转天数280 天，yoy+52 天。2025H1 经营性现金流同比多流出31 亿元至流出773 亿元，投资性现金流净额同比多流出33 亿元至净流出189 亿元。我们认为总体反映2025H1 行业回款环境同比或偏弱。

高护城河且盈利稳定增长，给予“买入”评级预计公司2025-2027 年收入分别为8,121/8,493/8,829 亿元， 分别yoy+5%/+5%/+4%；归母净利润分别为250/267/279 亿元，分别yoy+7%/+7%/+4%；现价对应2025 年PE 为5.8 倍。公司为我国基建出海龙头之一，海外业务或受益“一带一路”订单落地；国内近年新领域不断突破、城市建设不断取得新进展，公司增长前景及质量值得期待。参照可比公司估值，我们给予公司2025 年9 倍PE，维持“买入”评级。