中炬高新(600872)：业绩持续承压 静待后续改善

　　事件：25H1 实现营收/归母净利润21.32/2.57 亿元，同比-18.58%/-26.56%；25Q2 实现营收/归母净利润10.30/0.76 亿元，同比-9.11%/-31.57%。

酱油品类有所增长，产品持续创新。25Q2 美味鲜实现酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.50/1.26/0.58/1.32 亿元，同比+6%/-14%/-49%/+3%。2025 年上半年，公司在自有品牌上打造健康产品，构建简单配料产品矩阵；同时为餐饮定制开发，推出多款产品。公司致力践行国家《“健康中国2030”规划纲要》，持续围绕四大战略方向深化创新。

南部区域仍有下滑，经销商数量快速增加。25Q2 东部/南部/中西部/北部收入分别为2.41/3.88/2.04/1.33 亿元（同比+1%/-12%/+6%/+7%）。25Q2 末美味鲜公司经销商同比净增514 家至2799 家，经销商数量快速增长；平均经销商收入同-21%至35 万元/家。区县开发率达到86%，地级市开发率达到97.9%。经销商分级管理体系（如“一户一策”策略）进一步提升资源投放精准度，重点聚焦TOP 客户和核心区域，避免资源浪费。公司在华南华东五省等优势区域持续深耕，通过高密度的终端覆盖巩固市场地位。

毛利率有所提升，费用投放增长显著。25Q2 公司毛利率/净利率同比+3.22/-3.52pct 至39.39%/7.38%，毛利率显著提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+4.05/+0.37/-0.18pct 至18.88%/8.12%/0.05%，销售费用率增长显著，主要是薪酬、广告宣传费、股权激励费用增加以及业务费减少综合影响。

投资建议：由于调味品行业收入规模增长放缓，叠加消费需求疲软，市场处于高度竞争中，我们预计25 年公司业绩或将承压。根据半年报调整盈利预测，预计25-27 年营收为49/53/57 亿元（前值为60.6/66.6/73.2 亿元），同比-11%/+8%/+8% ； 预计归母净利润为6.9/8.1/9.1 亿元（ 前值为9.9/10.9/12.0），同比-22%/+17%/+12%，对应PE 分别为22X/19X/17X，短期公司面临内部改革挑战，但长期发展前景乐观，公司有望在新董事长带领下步入增长通道，维持“买入”评级。