华康股份(605077)：舟山产能成营收核心引擎 中长期价值凸显

25 年实现收入41.89 亿元，26Q1 实现收入11.86 亿元，同比+45.35%2025 年全年，公司实现收入41.89 亿元，同比+49.15%，实现归母净利润2.00 亿元，同比-25.40%。2026Q1，公司实现收入11.86 亿元，同比+45.35%，实现归母净利润0.22 亿元，同比-72.64%。收入增长主要源于舟山华康新产线逐步投产，形成销售收入；利润下滑主要源于舟山华康液体产品业务增加导致毛利率有所下降、可转债利息费用化推高财务费用。

毛利受产品结构扰动走弱，各项费用率优化形成业绩缓冲垫毛利率端，25 年实现毛利率15.03%， 同比-6.74pcts；26Q1 年实现毛利率11.39%，同比-8.01pcts，环比-1.45pcts。毛利率下滑主要源于舟山华康液体产品业务增加，销售产品结构比例变动。费用率端，25 年公司实现销售费用率/管理费用率/研发费用率1.25%/2.69%/3.46%，同比-0.61pct/-2.08pcts/-1.11pcts。销售费用率优化主要源于销量增长带动费用率优化；管理费用率优化主要源于股份支付费用减少。26Q1 实现销售费用率/管理费用率/研发费用率0.77%/1.80%/3.26%，同比-0.68pct/-1.57pct/+0.04pct。利润率方面，25 年实现归母净利率4.78%，同比-4.78pcts；26Q1 归母净利率为1.87%，同比-0.72pct。

舟山华康产能释放进入收获期，成为营收增长核心引擎产能集中释放，贡献营收主力增量。作为公司核心子公司，舟山华康产能释放已进入实质性收获期，25 年贡献营收23.93 亿元，占总营收比例达57.1%。液体糖、醇及其他产品收入同比+173.22%至20.63 亿元，核心驱动为舟山项目液体产品产能释放。舟山核心项目推进顺利，截至目前，一期项目“100 万吨玉米精深加工健康食品配料项目”的第一阶段建设完成，第二阶段规划的各个产品线也将择机投入建设。短期盈利略承压，中长期成长可期。尽管舟山华康2025 年净利润为-0.07 亿元，但随着产能爬坡推进，规模效应有望逐步释放。后续第二阶段膳食纤维、变性淀粉等产品线择机启动，将持续巩固公司在健康食品配料领域的领先地位。

    　　盈利预测与估值

公司主营为代糖制造，我们预计2026-2028 年公司实现归母净利润2.03/2.65/3.21亿元，同比分别增长1%/31%/21%，对应PE 分别为26x/20x/16x。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。