申通快递(002468)：8月单票收入环比提升9分 超市场预期 上调评级至“强推”

公司公告8 月数据：单票收入2.06 元，环比提升0.09 元（7 月为1.97 元），提升幅度超市场预期，且单票环比提幅第一，申通（0.09 元）>圆通（0.07 元）>韵达（0.01 元）；同比表现为提升3%，是自2023 年2 月以来，首次同比转正。

    　　我们继续看好行业反内卷下，公司兑现强弹性。

我们在24 年8 月发布公司深度《申通快递：量在“利”先的循环已经启动，“反内卷”下更有助于业绩弹性释放——大物流时代系列（25）》，提出“公司变革因素正化为积极的业绩表现，且在行业‘反内卷’下更有望实现业绩弹性释放”，从8 月单月表现看呈现了强弹性。继续展望，我们认为：

1、以史为鉴：“反内卷”在快递行业是否有效且能否持续推进？1）从21 年经验看，21 年9 月后，申通、韵达、圆通单票收入环比持续提升，可推测涨价落地并逐步扩散，如9 月三家环比分别上涨0.16、0.09 和0.15 元，到11 月三家相较于8 月分别上涨0.51、0.33、0.46 元（当中包含旺季季节性涨幅）。2）2021 年-22 年的经验看，行业具备价格-盈利提升的传导潜力。申通从21Q3 的亏损，到22Q1 转向盈利3 分钱，21Q3-22Q1 公司单票利润提升0.09 元。

2、快递涨价可预期弹性大。我们对公司进行弹性模拟测算：1）业务量：2024年公司业务量为227.3 亿票，2025H1 业务量123.5 亿，同比+20.7%。2）单票扣非归母净利：2025H1 单票0.035 元，同比-0.007 元，25Q2 单票0.031 元，同比-0.013 元。3）弹性测算假设：参考H1 件量增速，假设公司25 年件量增速16%，2026 年10%。中性假设：考虑8 月仅广东、福建部分时段提价，待9-10 月涨价范围铺开，单票预计仍有环比提升，考虑广东、福建件量占比，假设全国涨价后，公司收入单票平均提升0.2 元/票，剔除派费等成本影响，假设公司分得0.1 元/票，考虑所得税影响，约贡献0.08 元/票，以25Q2 单票扣非利润为基础增厚，对应公司26 年扣非归母净利32.2 亿，当前PE 8x；谨慎假设：假设单票贡献0.05 元，26 年扣非归母净利23.5 亿，当前PE 11x；乐观假设：假设单票贡献0.10 元，26 年扣非归母净利38 亿，当前PE 7x。注：仅为模拟测算参考，实际或有收入。

    　　7 月，公司公告拟收购丹鸟物流100%股权，战略性地切入高端市场，抓住在区域配送、即时零售等新兴商业场景的机会，丰富公司业务产品矩阵。

投资建议：1）继续推荐行业“反内卷”下，公司有望享受价格弹性。我们认为行业“反内卷”是大势所趋，中长期利于快递公司业绩弹性释放；主要快递企业资本开支持续放缓，为行业格局优化奠定基础。2021 年-22 年的经验看，行业具备价格-盈利提升的传导潜力。2）盈利预测：考虑当前反内卷进度，以及8 月环比数据表现，我们调整公司2025-27 年盈利预测至15.1、25.0、29.8亿元（原预测为13.5、18.5 和21.4 亿元），对应2025-27 年EPS 分别为0.99、1.64 及1.95 元，PE 分别为19、11、10 倍。同时参考公司历史估值及行业增速，给予26 年15 倍PE。对应一年期目标市值376 亿，目标价24.5 元，预期较现价31%空间，上调评级为“强推”。