南微医学(688029)：中报业绩超预期 海外业务表现亮眼

　　核心观点

公司25Q2 业绩超预期， 海外业务表现亮眼。展望25Q3，公司海外业务有望维持高速增长、国内业务有望实现正增长。全年来看，国内市场集采影响下预计短期业绩承压，但公司有望凭借产品和渠道优势进一步提高消化介入耗材业务市占率、并积极拓展可视化等新产品，国内市场整体有望增长；国际市场上，公司美国库存充足、泰国工厂预计年底可投产使用，预计中美关税对公司业绩影响有限，同时公司不断拓展销售渠道并在主要市场积极导入可视化等新产品，海外业务占比有望进一步提升。

    　　事件

    　　公司发布2025 中报

2025 年上半年公司营业收入15.65 亿元，同比增加17.36%；归母净利润3.63 亿元，同比增加17.04%；扣非归母净利润3.64亿元，同比增加18.90%；EPS为1.94元/股。

    　　简评

    　　25Q2 业绩超预期，海外业务表现亮眼

公司2025Q2 营业收入8.66 亿元，同比增加21.36%，环比增加23.89%； 归母净利润2.02 亿元， 同比增加21.22%，环比增加25.79%；扣非归母净利润2.03 亿元， 同比增加22.92%，环比增加25.84%。整体25Q2 业绩表现超预期，海外业务在CME 并表下实现高速增长，美国关税对公司业务短期影响不大。

    　　2025H1 主营业务拆分情况：

分产品来看，内镜耗材类收入为12.18亿元、+8.02%，外周及肿瘤介入类销售收入为1.14 亿元、+2.53%，可视化产品销售收入为0.16亿元、+13.42%（可视化类为非内镜下可视化产品，主要包含一次性外科胆道镜、一次性支气管镜和可视化主机），其他类收入2.06 亿元，+164.99%。分地区来看，内销收入6.56 亿元，同比减少7.10%；外销收入8.98 亿元，同比增长43.81%，公司海外营收占比已提升至总收入的58%。从具体地区情况看，亚太区域营收 8.08亿元，同比减少 1.7%；美洲区域营收 3.41 亿元，同比增长21.75%；欧洲、中东及非洲区域营收 4.16 亿元（含 CME 并表贡献），同比增长 89%。

公司扎实推进国际化战略，海外业绩持续高增。2025 年2 月，公司完成对西班牙公司Creo Medical S.L.U.

（CME）51%股权的收购，为公司深入拓展欧洲市场迈出重要一步，目前并购整合进展顺利。公司泰国生产基地建设进展顺利，预计年底前正式投产，泰国基地将成为支撑公司国内国际双循环的生产制造基地， 有利于建立安全的全球供应链，以应对潜在的国际贸易摩擦风险。

展望25Q3 及全年，公司整体业绩有望在海外业务拉动下实现稳健增长展望25Q3，预计公司经营趋势保持稳健，海外业务有望保持快速增长趋势，国内业务有望实现增长。全年来看，随着公司可视化新产品在国内和海外放量，以及海外业务占比持续提升，整体业绩有望保持不错的增长趋势，海外业务增长确定性更强（有CM E 并表贡献）。海外业务方面，短期中美关税对公司业绩影响有限，公司在美国已增设两个库房并提前备有6个月安全库存。同时，公司泰国工厂预计25年年底正式投产，可为美国市场供货，规避关税影响。随着公司可视化等新产品逐渐导入美国、欧洲主流市场，并不断开拓新的销售渠道，海外业务增长趋势有望持续向好。国内业务方面，部分地区针对止血夹、扩张球囊等产品的集采对价格体系带来一定冲击。尽管国内市场短期承压，但公司积极推进销售模式创新和降本增效，且集采后部分产品销量增长明显，预计国内业务全年仍有望实现增长。

    　　财务数据基本正常，费用控制良好

2025 年上半年，公司综合毛利率为64.89%，同比下降3.04 个百分点，主要由于战略性并购的CM E 业务毛利率较低以及国内集采和价格竞争影响。费用方面，销售费用率为21.56%，同比减少1.17 个百分点； 管理费用率为12.69%，同比增加0.26 个百分点，主要系新办公楼折旧增加所致；研发费用率为5.64%， 同比提升0.42 个百分点，主要由于公司研发项目增多导致物料费用增加；财务费用为-4.98%，同比下降3.21 个百分点，主要由于汇率变动导致汇兑收益大幅增加。公司经营活动产生的现金流量净额同比增长10.43%，主要由于公司销售商品收到的现金增加。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测与估值

短期来看，国内市场方面，集采影响下公司业绩短期承压，但公司有望依靠丰富的产品体系和渠道布局进一步提高市占率，并积极拓展可视化等新产品，国内市场整体有望实现增长。国际市场上，公司不断拓展销售渠道并在主要市场积极导入新产品，随着泰国工厂的投产，有望进一步降低地缘政治风险，海外业务占比有望进一步提升。长期来看，随着产品管线的进一步丰富、新市场的持续开拓，公司有望进一步打开全球成长空间。

我们认为公司未来业绩增长的驱动力清晰，有望在海外业务的强劲拉动下实现持续稳健增长。我们预测2 0 25 -2027 年，公司营业收入分别为32.84、38.16 和43.21 亿元，分别同比增长19.20%、16.19%和13.22% ；归母净利润分别为6.50、7.57 和8.72 亿元，分别同比增长17.54%、16.40%和15.23%。

    　　风险提示

市场竞争风险：在传统内镜诊疗耗材行业，国产公司注册获批产品越来越多，势必会使得行业竞争加剧；在可视化产品布局方面，很多传统内镜耗材的厂家和设备的厂家有所布局，未来也会面临竞争加剧的风险。

行业政策变化风险：医保局对医用耗材带量采购政策持续，目前河北牵头的“3+N”联盟已经进行内镜止血夹集采，如果未来集采区域范围或者产品范围扩大，对公司的业务影响具有不确定性。部分国内政策及海外汇率或地缘政治等因素有不可预测性，我们的盈利预测有达不到的风险。