萤石网络(688475)：业绩增长 关注后续境外拓展与品类升级

　　投资要点

事件：公司2025年前三季度实现营收42.93亿元，同比+8.33%，实现归母净利润4.22亿元，同比+12.68%。公司2025Q3实现营收14.65亿元，同比+6.25%；实现归母净利润1.20亿元，同比+28.73%。业绩基本符合预期。

因地制宜，持续拓展境外业务。产品方面，公司基于不同区域的特点，逐步由单一摄像头品类迈向多品类布局，如推广门铃、猫眼等智能入户产品，构建更均衡的收入结构。渠道方面，公司依托本地化的营销团队，在建立线下多元渠道的基础上，持续推进线上跨境电商和本地电商的布局，通过社交媒体加强品牌推广。10月萤石品牌亮相位于迪拜的GITEXGLOBAL 2025展会，展示4G电池摄像机、全系AI智能门锁、智能可视别墅门铃等新品。

培育第二增长曲线，智能锁产品升级。萤石品牌智能入户产品在视觉、AI交互等方面持续迭代。公司上半年发布以蓝海大模型为底座的智能锁Y5000FVX；9月发布三屏双摄AI智能锁Y5000FVX Ultra，提供多种解锁方式、个性化的AI智能体、全新AI算法商店以供选择，丰富中高端产品线。随着智能锁产品力增强、结构优化、降本推进，规模效应逐步显现。

夯实云平台服务能力。2025年7月，萤石云上线企业AI对话智能体，可为企业提供向量知识库，帮助开发者高效地打造属于自己企业的硬件AI智能体。2025年9月，萤石云开放平台亮相阿里云栖大会，推出覆盖零售、养老、彩票站、宠物服务等多行业的AI解决方案。

从构成上看，公司物联网云平台收入，包括设备接入及运维支持服务、云增值及开放平台服务、广告推广服务等。其中，增值服务及开放平台服务，根据合同约定，在提供服务的期限内按照直线法确认收入或按照订单约定的套餐及服务的使用情况确认收入。

毛利率提升，经营活动现金流显著增长。2025年前三季度公司毛利率同比+0.75pct至43.63%。前三季度销售/管理/研发费用分别为7.03/1.67/6.48亿元，同比均有增长；财务费用为负。费用率方面，销售费用率为16.37%，同比提升较明显，国内外市场拓展和渠道建设仍处于投入期。综合看，销售净利率同比+0.38pct至9.84%。现金流方面，前三季度经营活动产生的现金流量净额达5.10亿元，去年同期则为1.31亿元。

投资建议：公司核心家用摄像机产品地位稳固，同时在境内配合销售节点发力货架电商、内容电商，境外逐步推进多品类拓展，智能入户等产品起量有利于收入结构更加稳健。公司仍在推进新品探索，展望长期，期待爱可途等子品牌孵化情况。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为5.80/6.91/8.51亿元，预计EPS为0.74/0.88/1.08元，对应PE为42X/35X/28X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧、技术迭代风险、供应链成本波动风险、海外贸易环境变动风险。