华新水泥(600801)2025年三季报点评：海外增长动能加速释放

投资要点

事件：公司披露2025 年三季报，前三季度实现营业收入/归母净利润250.33 亿元/20.04 亿元，同比+1.3%/+76.0%，单三季度实现营业收入/归母净利润89.86 亿元/9.00 亿元，同比+6.0%/+120.7%。公司前三季度拟派发现金红利0.34 元（含税）。

Q3 盈利环比逆势增长，预计主要得益于尼日利亚公司并表和海外现有工厂盈利维持。（1）2025Q3 营收同比+6.0%，主要得益于海外水泥量价上升对冲国内量价的下跌，以及尼日利亚公司（8 月29 日完成交割）、巴西骨料公司并表的贡献；（2）2025Q3 实现毛利率30.5%，同比提升5.8pct，主要得益于高毛利的海外水泥销量占比提升，海外水泥吨毛利受益于中亚等区域价格上涨、部分生产线技改提产完成，预计同比也有提升。Q3 毛利率环比-0.7pct，基本保持平稳，海外市场的良好表现对冲了国内景气的回落。预计Q4 在尼日利亚工厂并表的贡献下，盈利有望继续保持高速增长。

财务费用率同比明显压缩，净利率保持良好水平。（1）2025Q3 期间费用率为12.7% ， 同比-1.7pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率4.7%/6.2%/0.4%/1.4%，同比分别-0.1/+0.8/-0.2/-2.2pct，其中财务费用率明显下降主要因去年同期汇兑损失较多，而Q3 坦桑尼亚先令、尼泊尔卢比、美元等汇率风险敞口较大的币种币值较为稳定；（2）2025Q3 销售净利率/归母净利率分别为12.3%/10.0%，同比上升5.7/5.2pct，环比2025Q2 上升0.4/0.2pct，在去年低基数下提升明显。

资本开支力度继续收缩，并购现金支付导致负债率有所上升。（1）前三季度公司实现经营活动净现金流32.27 亿元，同比-4.6%；（2）前三季度公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为18.25 亿元，同比-7.7%，资本开支力度继续收缩；（3）截至三季度末公司资产负债率53.2%，环比2025 年中报提升2.6pct，主要是并购对应的长期借款余额增长所致，Q3 取得子公司及其他营业单位支付的现金为44.63 亿元。

海外布局不断完善、业务版图持续扩大，进入收获期。截至2025 年中报公司海外水泥粉磨产能达到2470 万吨/年，加之尼日利亚产能1060 万吨/年水泥项目已于Q3 交割，公司三季度末水泥产能将超过3530 万吨/年，较2024 年末增长57%。公司坚定推进“海外多业务发展、建设全球领先的跨国建材企业”的战略，在并购技改提产驱动下海外产能、盈利有望持续增长。

盈利预测与投资评级：海外领先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着海外并购技改提产持续推进，产能规模持续壮大，国内水泥行业反内卷强化，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，支撑中长期发展动能。基于海外盈利表现超预期，我们上调2025-2027 年归母净利润预测至30.6/37.0/41.1 亿元（前值为28.8/32.2/35.6 亿元），对应市盈率14/12/10 倍，维持“增持”评级。