富安娜(002327)2025年三季报点评：零售较弱背景叠加业务调整 致业绩短期承压

　　事件：

    　　2025 年前三季度公司营业收入、归母净利润分别同比-14%/-46%

富安娜发布2025 年三季报。公司2025 年前三季度实现营业收入16.3 亿元，同比下降13.8%，归母净利润1.6 亿元，同比下降45.5%，扣非净利润1.5 亿元，同比下降44.4%，EPS（基本）为0.19 元。

分季度来看，25Q1~Q3 公司单季度收入分别同比-17.8%/-15.3%/-7.6%，归母净利润同比-54.1%/-47.7%/-28.7%，单三季度收入和归母净利润降幅较二季度有所收窄。

    　　点评：

    　　各渠道收入均有下滑，业务处于调整阶段

分品类来看，25 年上半年套件类、被芯类、枕芯类、其他类收入占比分别为42%/38%/8.3%/11.6%，收入分别同比-21.6%/-13.3%/-14.7%/-7.7%。

分渠道来看，25 年上半年线上、加盟、直营、团购、其他收入分别占比45.9%/17.1%/25.8%/6.9%/4.3%，其中线上、加盟、直营收入分别同比-5%/-43.3%/-9.1%，反映线上线下需求均较弱，其中加盟渠道收入降幅较大，主要为需求承压背景下，加盟商库存周转周期延长致提货减少所致。

    　　门店数量方面，截至2025 年6 月末公司总门店数为1414 家、较年初净减少58 家（-3.9%），其中直营店、加盟店分别为486 家（+1 家/+0.2%）、928 家（-59 家/-6%）。

毛利率下降、费用率提升，存货和应收账款周转放缓

毛利率：25 年前三季度毛利率同比下降1.6PCT 至53.5%，主要系公司加大商品结构调整和库存清理力度所致。分产品来看，25 年上半年公司线上、加盟、直营毛利率分别为49.4%/49.3%/66.3%，分别同比+2.9/-3.9/-1.7PCT，线上渠道毛利率同比提升反映公司对线上商品结构进行调整、增加了高价格带/高毛利的产品销售占比；分季度来看，25Q1~25Q3 单季度毛利率分别同比+0.3/-3.1/-2.1PCT 至54.5%/52.8/53.4%。

费用率：25 年前三季度期间费用率同比提升4.3PCT 至41.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为35.1%/4%/2.6%/-0.5%，分别同比+5.2/-0.4/-0.8/+0.2PCT。

25Q1~25Q3 单季度期间费用率分别同比+10.1/+3.2/-0.7PCT，主要为销售费用率分别同比+9.6/+4.9/+1PCT 所影响。

其他财务指标：1）存货25 年9 月末同比减少6.2%至8.3 亿元，较年初增加9%，存货周转天数25 年前三季度为285 天，同比+31 天。2）应收账款25 年9 月末同比减少8.9%至2.4 亿元，较年初减少55.9%，应收账款周转天数为65 天，同比+19天。3）经营净现金流为4 亿元，同比转正且增幅明显。

短期外部环境疲弱背景叠加业务调整致业绩承压，下调至“增持”评级

考虑到短期终端消费需求仍存不确定性，且公司处于业务调整阶段，短期业绩预计承压，期待库存清理和业务调整结束后业绩改善弹性；另外公司21~24 年保持了90%以上的高派息比例，分红回报可观。

我们下调25~27 年盈利预测，预计25~27 年公司归母净利润分别为3.6/4.4/4.9亿元（较前次盈利预测下调35%/23%/17%），对应25/26 年PE 分别为17/14倍，下调至“增持”评级。

    　　风险提示：终端消费需求疲软；控费不当；库存积压；电商增速放缓或者流量成本上升；线下渠道拓展不及预期。