福莱特(601865)：供需改善带动Q3收入利润增长

公司公布三季度业绩：25 年1-9 月实现营收/归母净利124.6/6.4 亿元，同比-14.7%/-50.8%，Q3 收入/归母净利47.3/3.8 亿元，同比+21.0%/+5.8 亿元，公司Q3 归母净利超出我们预期（-0.6 亿元），主要系光伏玻璃价格恢复带动毛利率回升，叠加资产减值冲回，我们看好公司作为行业龙头规模和盈利优势，A/H 均维持“增持”。

Q3 收入同环比明显增长，价格企稳回升带动毛利率改善25 年前三季度公司收入124.6 亿元，同比-14.7%，其中Q3 收入47.3 亿元，同/环比+21.0%/+29.2%；前三季度公司毛利率15.1%，同比-3.9pct，其中Q3 毛利率16.8%，同/环比+10.8/+0.1pct，8 月以来光伏玻璃快速去库带动公司光伏玻璃销量明显增长，同时价格企稳反弹带动公司盈利能力改善。

期间费用率小幅下降，存货明显下降带动资产减值冲回25 年前三季度公司期间费用率7.4%，同比-0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/1.9%/2.6%/2.6%，同比+0.04/+0.2/-0.7/+0.2pct。25年前三季度公司经营性净现金流22.6 亿元，同比-25.0%，其中Q3 为8.6亿元，同比+4.3%，销售收入同环比增长带动经营性净现金流改善。Q3 公司资产减值冲回0.8 亿元，我们预计主要系存货减值冲回，截至Q3 末公司存货12.1 亿元，相比Q2 末下降38.4%，随着光伏玻璃行业供需改善带动公司销量增长，预计Q4 公司库存压力有望明显缓解。

供需改善带动行业库存明显下降，期待Q4 公司盈利能力延续改善据卓创资讯，截至10 月23 日国内光伏玻璃日熔量8.8 万吨/日，周环比-1.6%，同比-15.6%，行业样本企业库存天数21.2 天，同比-44.3%，7 月以来光伏玻璃供给端收缩叠加出口需求旺盛带动行业供需改善，光伏玻璃行业库存明显下降。据卓创资讯，截至10 月23 日，国内2.0mm 镀膜光伏玻璃均价13 元/平米，同比+6.1%，我们认为在行业反内卷的背景下，Q4 国内光伏玻璃价格有望保持相对平稳，预计Q4 公司盈利能力有望延续改善。

    　　盈利预测与估值

我们维持盈利预测，预计公司25-27 年归母净利为10.4/18.0/22.8 亿元，对应BPS 为9.70/10.27/11.04 元。考虑光伏玻璃供需改善有望带动公司26年业绩回升，我们将估值年份切换至26 年，A/H 股可比公司26 年一致预期均值1.9/1.6xPB（前值25 年1.9/1.6xPB），考虑公司规模及盈利能力优势更加明显，短期冷修减产销量或存在压力且减值影响盈利，给予A 股26 年2.2xPB，A 股目标价22.59 元（前值21.34 元，基于25 年2.2xPB）；考虑港股市场对短期业绩更为关注，短期盈利承压或对港股估值影响更大，给予H 股26 年1.2xPB，H 股目标价13.54 港元（前值12.79 港元，基于25年1.2xPB），均维持“增持”。