索菲亚(002572)：Q3毛利率同比提升 静待需求回暖

公司公布三季度业绩：收入24.57 亿元/同比-9.9%；归母净利润3.62 亿元/同比+1.4%。前三季度公司实现收入70.08 亿元/同比-8.5%；归母净利润6.82亿元/同比-26.1%。在地产周期压力传导下，今年以来定制家居行业需求有待复苏，公司三季度营收仍有所承压。公司坚持“多品牌、全品类、全渠道”发展战略，品牌布局逐步完善，持续引领产品品质升级，推动存量市场布局，长期看作为头部品牌的竞争优势有望持续凸显，维持“增持”评级。

主要品牌收入均有所承压，积极开拓整装、海外等新渠道分品牌看：1）25Q1-3 索菲亚营收同降7.81%至63.52 亿元，工厂端平均客单价22,511 元/单；2）米兰纳 25Q1-3 营收同降 18.4%至 3.00 亿元，工厂端平均客单价17,662 元/单；3）司米品牌终端门店逐步向整家门店转型，截止 25Q3 拥有经销商132 个，专卖店134 家；4）华鹤品牌持续推进新渠道建设，截止 25Q3 共有经销商222 个，专卖店270 家，25Q1-3 实现营业收入0.81 亿元。此外，公司积极布局整装渠道，截止 25Q3 整装渠道合作装企数量283 个，已上样门店728 家；海外方面，截至25Q3 已拥有29 家海外经销商，较25Q2 净增3 家。

25Q3 毛利率同比+1.0pct，前三季度期间费用率同比+0.5pct25Q1-3 公司综合毛利率为35.2%/同比-0.6pct，其中Q3 单季毛利率36.8%/同比+1.0pct，我们判断主要是公司加强成本控制、提高生产效率所致。费用端，25Q1-3 期间费用率为20.7%/同比+0.5pct，其中销售费用率为9.3%/同比-0.3pct，主要是公司加强降本控费、销售人员职工薪酬减少所致；管理+研发费用率为11.1%/同比+0.5pct，主要是折旧费及股权激励费用增加所致；财务费用率为0.3%/同比+0.3pct，主要是国补业务产生的银联手续费增加所致。综合影响下，25Q1-3 公司归母净利率为9.7%/同比-2.3pct。

    　　盈利预测与估值

考虑到需求有待复苏，我们下调25-27 年盈利预测，预计25-27 年归母净利分别为10.75/12.02/12.98 亿元（前值11.43/12.66/13.66 亿元，较前值分别下调5.90/5.09/5.03%），对应EPS 为1.12/1.25/1.35 元。我们切换至26 年估值，参考可比公司2026 年Wind 一致预期PE 均值为11 倍，公司多品牌+全品类+多渠道布局领先，持续推动存量市场布局，长期看竞争优势仍然突出，给予公司2026 年13 倍目标PE，对应目标价16.25 元（前值17.85 元，基于25 年15 倍目标PE，对应25 年EPS 为1.19 元），维持“增持”评级。