天佑德酒(002646)：产品结构持续优化 深度调整蓄势待发

　　投资要点

事件：公司发布2025 年三季报，25 年前三季度公司实现营收 8.8 亿元，同比-10.8%；实现归母净利润0.2 亿元，同比-62.0%。其中，25Q3 实现营收2.1 亿元，同比-9.3%；实现归母净利润-0.3 亿元。公司在行业压力下主动调整，短期业绩承压。

产品结构优化，核心单品势头良好。1、分产品看，公司聚焦核心价位带产品，福系列通过宴席渠道发力，有望成为继红四星后的又一核心大单品。同时，公司通过调整渠道激励政策稳定核心单品红四星价盘。产品结构上，200 元以上产品占比有所下降，资源向百元价格带倾斜。此外，公司推出28 度柠檬风味青稞酒和43 度雪梨青稞酒等创新产品，拥抱年轻化趋势，线上渠道动销良好。2、分区域看，省内青海市场基本盘稳固，公司通过深度分销模式，在竞品回撤的背景下抢占市场份额。省外市场应对团购渠道需求减弱，主动调整产品结构，增加百元及以下价位带产品导入，并选择重点县域市场进行深耕。海外市场取得突破，Tashi 青稞酒已进入美国Costco 渠道进行试点销售。

费用投放聚焦，现金流表现稳健。1、25 年前三季度公司毛利率为58.5%，同比-0.9pp；归母净利率为2.5%，同比-3.3pp。2、25 年前三季度销售费用率为26.7%，同比+3.4pp，主要系公司为稳定市场加大动销相关活动投入；管理费用率为11.8%，同比-1.4pp，主要受益于股份支付费用影响的减少。3、25 年前三季度经营性现金流净额为0.5 亿元，同比+50.0%，主要因支付的包材、原辅料款减少，现金回笼情况良好。4、截至25Q3 末，合同负债为0.65 亿元，与年初基本持平。

聚焦核心市场与潜力业务，务实调整蓄力发展。公司面对行业压力，采取务实调整策略，放弃冲刺股权激励目标，优先保障渠道健康，不向经销商压货。营销投入从传统高举高打的品牌宣传，转向更聚焦于终端动销、能直接促进销售的精准活动。省内市场持续精耕，通过宴席渠道攻坚，与竞品争夺份额，同时深化县乡镇市场的渗透。省外及海外前瞻布局，省外市场聚焦重点县域，以高性价比产品进行突破。西藏市场依托阿拉嘉措品牌，前瞻性布局雅江水电站长达十年的项目机遇，已开展氛围搭建并规划了针对性的产品矩阵。海外市场以Costco 为突破口，探索国际化路径，有望反哺国内品牌形象。

盈利预测。预计2025-2027 年归母净利润分别为0.4、0.5、0.6亿元，对应EPS为0.09 元、0.11元、0.12元。公司是青稞酒龙头，具备坚实消费者基础，受益于产品结构升级和省外市场开拓，深度调整成效有望显现。