永兴股份(601033)2025Q3点评：陈腐垃圾掺烧加速及并购子公司带动Q3业绩高增25.6%

　　事件描述

永兴股份2025 前三季度实现营业收入32.5 亿元，同比增长16.3%，归母净利润7.5 亿元，同比增长15.0%；其中Q3 单季度实现营业收入11.9 亿元，同比增长23.4%，归母净利润2.8 亿元，同比增长25.6%。

    　　事件评论

陈腐垃圾掺烧加速及并购子公司，带动业绩高增。2025 年前三季度业绩高增推测主要是陈腐垃圾掺烧加速所致，Q2 开始，公司通过积极拓展存量垃圾、工业固废、市政污泥等多源垃圾处理服务，加大垃圾焚烧发电项目的协同处置力度，显著提升垃圾焚烧发电项目的产能利用率。中报披露上半年累计掺烧存量垃圾超80 万吨（2024 年全年掺烧超70 万吨）。2025 年2 月公司公告签订《广州市兴丰应急填埋场存量垃圾开挖项目合作协议》，利用3 年左右时间处理广州市存量垃圾237 万吨，预计未来2-3 年内公司业绩仍可维持。

此外，公司5 月完成对洁晋公司41%股权的并购，也为Q3 利润增长带来一定增量。

前三季度公司经营毛利率提升0.8pct，费用率下降3.0pct。前三季度公司综合毛利率为43.8%，同比提升0.8pct，主因陈腐垃圾掺烧带动的边际收入提升，随着掺烧规模逐渐加大，公司毛利率仍有提升空间。前三季度公司期间费用率降低3.0pct 至17.1%，其中主要是财务费用率降低2.9pct 至6.4%，主要是目前没有在建垃圾焚烧项目，资本开支逐渐降低，偿还银行贷款及LPR 下降导致利息支出减少所致。

资本支出持续下行，现金流维持健康。前三季度公司资本开支3.7 亿元（购建固定资产、无形资产及其他长期资产支付的现金科目），同比下降14.0%，扣除晋洁项目股权投资后降幅更大，主要是公司目前已经没有在建项目，剩余资本开支仅为部分老项目尾款支付，预计未来资本开支将继续下行。前三季度公司收现比为95.3%，同比提升1.1pct，维持健康水平，能够保证公司有维持高分红比例的能力。

多项优势有别于同业公司，值得更高估值。1）项目所在区位优质，国补比例较低+热值较高+单体项目大，现金流表现优异；2）项目所有权形式主要是政府采购服务，类永续经营，比传统的BOT 模式来看DCF 估值应有溢价；3）广环投股东保证垃圾收运充裕；4）原生垃圾+陈腐垃圾拓渠道保障垃圾处理量仍有一定增长。

盈利预测与估值：2025-2027 年公司实现归母净利润分别为9.4、10.5、11.2 亿元，目前市值对应PE 分别为15.6x、14.0x 和13.1x，考虑到公司类永续经营属性、区位优势保证EPS 仍有一定增长等原因，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、盈利性不及预期风险；2、陈腐垃圾开挖进度不及预期风险；3、国补退坡风险。