传音控股(688036)：3Q25业绩符合预期 智能手机出货全球第四

　　业绩回顾

    　　3Q25 业绩符合我们预期

公司2025 年前三季度收入495 亿元，同比-3%；归母净利润21.5 亿元，同比-45%。3Q25 收入205 亿元，同比+23%/环比+27%；归母净利润9.35 亿元，同比-11%/环比+29%；扣非净利润8.34 亿元，同比+2%/环比+50%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

3Q25 收入及出货量表现良好，毛利率有所承压。3Q25 公司收入同比+23%，我们判断主因手机出货量同比增长，其中根据IDC，3Q25 传音智能手机在全球范围内出货2,920 万台，同比+13.6%，市场份额同比提升0.8ppt 至9.0%，上升至全球第四，主要得益于传音在北非和东非市场的快速扩张。盈利能力方面，3Q25 公司毛利率为18.6%，同比-3.1ppt/环比-2.2ppt，我们认为主因存储价格上涨带来的成本压力。

扩品类和移动互联业务稳健增长，有望持续贡献增量。公司在非洲手机市场优势地位的基础上，进一步发展移动互联、扩品类等业务。公司已拓展数码配件oraimo、家用电器Syinix 品牌下的多个产品线，另与网易、腾讯等国内互联网企业在音乐、内容分发等领域进行出海战略合作。我们看好相关业务规模继续成长。

端侧AI 持续赋能，看好公司竞争力提升。根据传音公众号，公司与Google Cloud 深度合作，已打造一键问屏、AI Writing 等多个AI 功能，并致力于构建下一代Agent 框架。长期来看，我们认为手机依然是端侧AI 核心入口，看好公司凭借在端侧AI 应用上的探索创新，逐步提升市场竞争力。

    　　盈利预测与估值

考虑存储涨价或进一步增加4Q25 及26 年成本，我们下调2025/2026 年归母净利润35%/31%至31.0 亿元/45.1 亿元。当前股价对应2025/2026 年28.6 倍/19.7 倍P/E。维持跑赢行业评级，由于成本压制短期盈利，但我们看好公司新兴市场发展及作为端侧AI 硬件入口的价值，下调目标价10%至90.0 元，对应2025/2026 年33.1 倍/22.8 倍P/E，较当前有16%涨幅。

    　　风险

全球手机需求不佳，海外宏观经济低迷及通胀风险，互联网业务进展缓慢，原材料价格上涨风险，行业竞争加剧风险。