巨人网络(002558)：《超自然行动组》延续强劲表现 《太空杀》AI玩法持续迭代

事件：公司发布2025 年三季报。2025Q1-Q3，公司实现营业收入33.68 亿元，同比增长51.84%；实现归母净利润14.17 亿元，同比增长32.31%；实现扣非归母净利润 14.84 亿增元长，同16比.50%；2025Q3，公司实现营业收入 17.06 亿元，同比增长115.63%；实现归母净利润6.40 亿元，同比增长81.19%；实现扣非归母净利润6.78 亿元，同比增长73.88%。2025 年三季度末，公司合同负债总额达13.33 亿元，较二季度末增加4.44 亿元，合同负债大幅增加预计为公司调整游戏收入递延确认周期所致。

征途IP 赛道：以“ 分层体验+商业协同”为内容逻辑，二次推广并实现用户扩圈。

征途IP 推进 长青游戏”建设，将内容更新逻辑升级为 分层体验+商业协同”，为不同层级用户定制更新计划，有效提升了用户粘性与老玩家付费转化。游戏内经济的非绑定化改革成为另一项增长抓手，各项目已完成非绑定交易生态基础搭建，开放道具自由交易通道并完善变现机制，增强了玩家参与感与留存率，形成了玩家价值提升与游戏营收增长”的正向循环。在一系列举措推动下，征途系列产品均保持了良好发展态势，《原始征途》凭借小游戏版本正式上线并开启二次推广，成功实现了用户扩圈，首月新增用户达到586 万，2025 年1-8 月，该产品月均流水稳定维持在1 亿元水平。

休闲竞技赛道：《“ 超自然行动组》同时在线人数破百万，《“ 球球大战》》持续创新。

《超自然行动组》于2025 年1 月23 日正式上线，凭借 中式微恐+多人合战”的差异化玩法迅速打开市场。Q2 用户规模与流水均呈现指数级增长，7 月达成“ 同时在线人数突破100 万”的重要里程碑。在社交媒体传播方面，产品相关视频于抖音、B 站、快手等平台累计播放量已突破30 亿次。该产品已在玩家群体中形成良好口碑，用户忠诚度持续提升，有望成为驱动公司中远期增长的重要引擎。项目组后续将围绕核心玩法深化内容供给，持续更新符合玩家需求的版本，同步优化游戏性能与升级美术表现，并计划联动更多知名IP，进一步扩大传播声量与产品热度。另一大DAU 产品《球球大战》》在玩法层面不断创新，通过抖音和微信小游戏平台拓展用户圈层，为APP 端带来新进转化。

《太空杀》AI玩法迭代，AI NPC带动征途 IP智能化转型。《“ 太空杀》通过与 “ 名侦探柯南”、“ 奶龙”等知名IP 联动，提升热度并维持流水稳定。游戏内AI 玩法不断迭代，保持业内领先，与腾讯混元、字节火山、阿里通义千问等AI 大模型接入合战，陆续推出了 侦探剧场”、 内鬼挑》”和 残局对决”等AI 玩法，显著提升用户活跃和在线时长。海外方面，《Super Sus》活跃人数保持稳定，持续深耕东南亚市场，其中印尼地区DAU 创两年以来的新高。《原始征途》核心AI NPC 小师妹”已完成智能化升级，以“ 策略辅助+情感陪伴”双定位提升用户体验，策略指导准确率超99%；游戏情感系统具备情绪感知与多轮对话记忆能力，目前已面向全量用户开放，标志着征途IP 智能化转型取得关键进展。

盈利预测：公司征途IP 游戏持续破圈，新游《超自然行动组》表现持续强劲，AI游戏玩法不断迭代， 我们预计2025-2027 年公司实现归母净利润20.74/34.63/39.33 亿元，对应同比增速为45.5%/67.0%/13.6%，当前市值对应PE 为35/21/18 倍。维持 买入”评级。