云天化(600096)：第三季度磷铵出口量价齐升 助力公司业绩创新高

事件：公司发 布 2025 年三季报，报告期内，实现营业收入 375.99亿元，同比-19.53%，实现归母净利润47.29 亿元，同比+6.89%。其中，第三季度实现营业收入126.07 亿元，同比-14.42%，环比+5.17%，实现归母净利润19.68 亿元，同比+24.30%，环比+33.69%，创单季度业绩新高。

商贸物流业务收入减少虽导致营业收入同比下滑，却提升了整体盈利能力。自2023 年开始，公司聚焦主业，根据市场情况主动缩减了商贸业务规模，2025 年上半年商贸物流（行业）营业收入80.61 亿元，同比大幅减少40.14%，是公司营业收入同比减少的主要原因，但由于商贸物流（行业）的毛利率一直很低（2025H1 为1.45%，同比提升0.07pct），该部分业务的收缩反而优化了收入结构，提高了整体的盈利能力。2025 年前三季度，公司整体毛利率为20.85%，同比提升3.86pct，整体净利率为13.61%，同比提升2.70pct。

第三季度磷铵出口量价齐升，助力公司业绩创新高。第三季度是国内磷铵出口的集中期，从行业层面看，国内出口总量为290.73 万吨，同比+20.34%，环比+290.32%，从公司层面看，第三季度磷铵销量为145.64万吨，同比+19.93%，环比+54.64%。同时第三季度海内外磷铵价差扩大，显著增厚出口企业业绩。具体来看，第三季度磷酸一铵海内外价差为1758 元/吨，同比+83.30%，环比+16.80%，磷酸二铵海内外价差为1352元/吨，同比+862.83%，环比+74.57%。

磷矿石维持高景气，公司有望充分受益。磷矿石本轮景气周期开始于2021 年，受需求提升和供给收缩等因素影响，磷矿石供需紧张，价格大幅上涨。2024 年以来，磷矿石价格维持高位运行，根据百川盈孚数据，2025 年10 月30 日，国内磷矿石参考价格1017 元/吨，依旧保持高景气。公司拥有丰富的磷矿资源，截至上半年底，拥有磷矿储量近8 亿吨，原矿生产能力1450 万吨/年，擦洗选矿生产能力618 万吨/年，浮选生产能力750 万吨/年，是我国重要的磷矿采选企业之一。磷矿石维持高景气，公司有望充分受益。

投资建议： 我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为56.49/60.41/63.48 亿元，EPS 分别为3.10/3.31/3.48 元/股，对应PE 分别为9/9/8 倍，考虑公司作为国内重要的磷矿采选和化肥生产企业，兼具周期性和成长性，维持“买入”评级。