古井贡酒(000596)：业绩调整去库存 重视市场健康运作

事件：公司发布2025 年三季报。25Q1-3 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为164.25/39.60/39.08 亿元，分别同比-13.87%/-16.57%/-16.85%；25Q3单季营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为25.45/2.99/2.82 亿元，分别同比-51.65%/-74.56%/-75.71%。

Q3 毛利率同比略升，净利率显著回落。2025Q3 公司毛利率/净利率分别为79.83%/11.73%，分别同比+2.0%/-10.6%，毛利率小幅提升。2025Q3 销售费用率/管理费用率/ 营业税金率分别为39.14%/11.81%/17.82%，分别同比+16.1/+5.7/+0.6pcts，收入同比下滑幅度较大，销售与管理费用率同比提升明显，营业税金率同比略增长，净利率显著回落。

销售回款显著承压，合同负债表现相对稳健。2025Q3 公司经营性现金流量净额由正转负，为-15.27 亿元。2025Q3 公司实现销售回款23.23 亿元，同比-57.4%，回款表现显著承压。截至2025Q3 末，公司合同负债13.4 亿元，环比减少0.84 亿元，表现相对稳健。

投资建议：公司短期受外部环境影响，主动调整节奏。考虑外部环境影响，我们下调业绩预测，预计2025-2027 年公司EPS 为8.37/8.54/8.88 元，公司作为徽酒龙头酒企仍享受省内集中度提升红利，在主要价位带具有较强品牌势能，同时持续推进省外扩张，维持“买入”评级。