赛力斯(601127)：3Q25毛利率新高 强周期驱动下延续量价齐升

3Q25 毛利率再创新高。赛力斯发布 3Q25/9M25 业绩：9M25 营收 1,105亿元（人民币，下同），同比+3.7%；得益于高端车型销量增长与产品结构优化，9M25 归母净利润/扣非归母净利润分别为53.1 亿/47.7 亿元，同比+31.6%/+26.7%。3Q25 表现稳健，单季营收481 亿元，环比+11.3%、同比+15.8%；单季毛利率 29.9%（较 2Q25 提升 0.4 个百分点）；单季归母净利/扣非归母净利23.7 亿/22.9 亿元，环比+8.1%/+10.2%。销量方面，3Q25 赛力斯总销量14.2 万辆，其中新能源汽车销量13.25 万辆，同比+14.5%，环比+12.7%；其中问界 M8 与 M9 在 3Q25 延续放量，同时全新M7 于8 月底启动交付，带动20-30 万元级市占率快速提升。问界系列销量持续增长并维持高端化特征，单车 ASP 保持在高位，持续支撑毛利率改善。三费方面，3Q25 销售/管理/研发费用率合计21.2%，环比略有增加，主要受新车型上市和研发增加导致。业绩大致符合市场预期。

4Q25 在强周期驱动下延续量价齐升。我们预期赛力斯4Q25 将在“问界高端矩阵+M8 纯电交付爬坡+M7 改款放量”强周期驱动下，进一步强化量价齐升态势。预计月交付约在5-6 万辆，其中改款M7 3Q25 上市后逐步发力，瞄准20–30 万元主流区间，预计贡献+2 万辆；M8 交付稳定在约2 万辆，受益于纯电版增量；M9 高端稳定在约1.5 万辆，三箭齐发推动整体销量上行。考虑到M7 改款于3Q25 上市后逐步放量、M8 纯电交付贡献增量，以及市场复苏（国庆后销量回升），4Q25 传统旺季和问界高端化趋势，我们预期4Q25 收入和利润将环比进一步上升。

维持买入。我们看好赛力斯在高端市场的进一步拓展及其潜在的盈利能力增长。赛力斯预计将于2025 年11 月5 日在香港联交所主板挂牌上市，其最高发售价相较其10 月29 日A 股收盘价163.99 元人民币，折让约26.9%，将成为首家“A+H”两地上市的豪华新能源车企。我们维持目标价180.5 元，对应22 倍2026 年市盈率，维持买入评级。