天士力(600535)2025年三季报业绩点评：经营保持韧性 携手华润迈向新篇章

　　事件

公司发布2025 年前三季度业绩，实现营收63.11 亿元（yoy-2.35%），实现归母净利润9.84 亿元（yoy+16.88%），实现扣非归母净利润8.29亿元（yoy-15.59%）。分季度看，2025Q3 实现营收20.22 亿元（yoy-3.27%），实现归母净利润2.10 亿元（yoy+16.56%），实现扣非归母净利润1.89 亿元（yoy-23.64%）。

    　　核心观点

工业板块韧性足，商业承压尚存。分行业看，2025 年前三季度公司医药商业板块实现营收 5.65 亿元（yoy-16.70%），阶段性承压尚存；公司医药工业板块实现营收 57.09 亿元（yoy-0.47%）, 其中按治疗领域细分，心血管及代谢实现营收 31.86 亿元（yoy+1.16%）、神经/精神实现营收 10.85 亿元（yoy -6.48%）、消化实现营收7.60 亿元（yoy+6.38%）、其他类实现营收6.78 亿元（-4.80%），医药工业板块韧性足。

毛利率小幅提升，归母净利率改善。2025 年前三季度，公司销售毛利率为66.99%，同比小幅提升0.19pct，整体保持平稳。从费用端来看，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为36.14%、3.77%、-0.22%，同比分别变化+1.96pct、+0.01pct、-0.04pct，公司销售净利率同比提升2.92pct 至15.73%。

华润入主高效赋能，迈向成长新篇章。2025 年上半年，公司正式成为华润三九旗下成员企业。华润入主后，公司积极落实华润管理理念，优化运营管控模式，为后续业务协同和战略落地奠定了坚实基础； 此外，在战略规划方面， 公司高效组织管理层与华润三九管理层进行多次战略融合研讨，启动了“十五五” 战略规划的制订工作，推动公司在创新求变新征程中实现高质量发展。

普佑克获批新适应症，创新能力逐步兑现。近日，公司公告称，其拥有自主知识产权的生物创新药注射用重组人尿激酶原（普佑克）新增适应症，用于急性缺血性脑卒中的溶栓治疗，本次新增急性缺血性脑卒中溶栓治疗适应症的获批丰富了公司神经/精神领域产品线，进一步拓展了产品目标患者人群，有利于提升公司及产品市场竞争力。公司聚焦心血管与代谢、神经/精神、消化等疾病领域，同时持续强化产学研医融合创新，布局小核酸、CGT 新技术实现跨越发展，有望优化产品研发布局，加快推进研发管线进展。

    　　投资建议

公司持续加大研发创新力度，在夯实主业基础上，围绕心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心疾病领域布局创新药管线，随着华润三九入主后积极赋能公司，看好公司未来成长空间，我们预计2025 年-2027年公司归母净利润分别为11.63 亿元、12.82 亿元、14.10 亿元，截至10 月24 日收盘价，对应PE 分别为20.19X、18.32X、16.66X，给予“增持”评级。

风险提示

    　　医药行业政策风险；新产品开发风险；原材料价格风险。