威高骨科(688161)：前三季度营收同比回正 盈利质量持续改善

　　核心要点：

    　　2025 年前三季度营收恢复同比增长

公司前三季度实现营业收入11.06 亿元，同比增长2.12%；归属于上市公司股东的净利润 2.07 亿元，同比增长26.24%。其中第三季度实现营业收入3.65 亿元，同比增长9.80%，归属于上市公司股东的净利润 6,544.87 万元，同比减少8.03%。归属于上市公司股东的净利润减少主要受2025 年股权激励产生的股份支付费用影响，剔除股份支付费用影响，归属于上市公司股东的净利润为7,689 万元，同比增长8.1%

    　　核心产品线业绩有望进一步修复

    　　2025 年前三季度，公司核心产线销量保持了增长：

关节产线，公司通过销售模式的调整，发挥渠道资源的积极性，充分挖掘潜在重点客户的手术增长；同时优化产品结构，促进单髁、半髋等标外产品的增量。受营销模式调整影响，前三季度实现销售收入27,322 万元，同比减少9%，销量同比增长15%。

脊柱微创产线，公司积极响应临床手术范式的变化，更新产品线满足临床需求，加大骨科微创术式的临床教育和品牌建设。前三季度实现销售收入同比增长3%，销量同比增长 13%。

组织修复产线，公司持续丰富PRP 产品的适应症，发挥组织修复产品在市场的专业学术地位，不断增加科室覆盖。前三季度PRP 产品实现销售收入约16,369 万元，同比增长24%，销量同比增长23%。

公司关节续约采购份额价格均小幅上涨，2025 年关节产品的销售模式由配送模式转为经销模式，造成产品线收入出现下降，此影响有望在2025 年内得到消化，未来价格保持稳定，销量平稳增长；脊柱产品线为威高骨科优势产品，集采报量份额居行业首位，2023-2024 年业绩承压，2025 年价格基数效应消退，且由于首次集采报价策略激进，价格降幅大，2026 年接续采购价格有望增长。

    　　销售模式转型下公司销售费用显著下降

上半年，公司销售模式由配送转为经销过程中，优化营销架构和人员结构、渠道整合、市场费用精细化管理，带动销售费用下降，报告期内公司销售费用2.92 亿元，同比减少21.42%。

    　　继续积极拓展海外业务

近年来公司积极探索海外业务，作为大陆业务的补充点，虽然目前尚处发展早期，业务规模相对较小，但公司持续推进布局，报告期内公司构建“三级市场”策略，集中优势资源开发战略市场（印尼，巴西，俄罗斯，泰国等），建立标杆销售渠道，提升销售业绩；深化本地化运营，深耕巩固已开发的商贸市场（中亚、非洲等）；快速进入空白市场（墨西哥、沙特、欧洲等），通过绑定属地内具备优质客户资源的渠道商，实现品牌的快速覆盖。

    　　目前国际化战略初见成效。

    　　多元化研发布局，报告期内多款新产品获批

公司围绕“新兴技术、新材料、再生修复、智能辅助、3D 打印”等领域进行拓展布局，满足市场多元化需求。核心技术覆盖锁定接骨、髓内固定、骨保留微创、多孔钽制备、可吸收复合材料混合制备、PRP 制备等，部分技术填补国产空白，如生物诱导型可吸收带线锚钉、PRP 制备用套装。

    　　投资建议

公司在骨科领域产品线全面，渠道布局广泛，目前已逐步消化集采影响，核心产品线价格趋稳，加之新产品的研发和布局有望打造新的业绩增长点，2025 年上半年公司净利润实现较高增长，未来业绩确定性高。预计公司2025-2027 年实现营收16.29/18.96/21.81 亿元，归母净利润2.83/3.44/4.09亿元，EPS 分别为0.71/0.86/1.02 元，PE 分别为41.95/34.54/29.10 倍。维持公司“增持”评级。

    　　风险提示

    　　新产品研发失败风险；产品集采降价风险；行业竞争加剧风险。