三峡能源(600905)季报点评：短期业绩压力不改长期增长基础

三峡能源发布三季报：Q3 实现营收65.45 亿元（yoy-2.40%，qoq-7.92%），归母净利4.98 亿元（yoy-52.87%，qoq-63.62%）。2025 年Q1-Q3 实现营收212.80 亿元（yoy-2.26%），归母净利43.13 亿元（yoy-15.31%），扣非净利37.48 亿元（yoy-26.36%）。公司作为绿电行业龙头，陆上大基地与海上风电优势突出，在建项目充足且储能业务快速增长，长期成长逻辑未变。随着后续消纳情况改善与市场化交易机制优化，盈利有望逐步修复。维持“买入”评级。

    　　发电量稳步增长，海上风电龙头地位稳固

公司前三季度累计总发电量567.54 亿千瓦时（yoy+7.9%）。分品类来看，风电完成发电量346.84 亿千瓦时（yoy+7.6%），其中陆上风电240.39 亿千瓦时（yoy+12.2%），海上风电106.45 亿千瓦时（yoy-1.6%）；太阳能发电量215.62 亿千瓦时（yoy+11.2%）；独立储能发电量5.08 亿千瓦时（yoy+43.1%），储能业务增长迅猛。公司作为国内海上风电龙头，核心竞争优势显著，海上风电装机规模与技术实力处于行业领先水平。截至9 月末公司在建工程达709.24 亿元，较上年末增长27.54%，在建项目储备充足，为后续装机增长与发电量提升奠定坚实基础。

    　　多重因素拖累盈利，度电效益同比下滑

公司Q3 盈利下滑主要受三方面因素影响：一是电源分布与地区消纳情况综合作用，综合平均电价同比有所下滑，导致Q3 发电量yoy+5.8%、而营收yoy-2.4%；二是并网项目陆续投产，在建工程转固导致折旧及运营成本同比增加，Q3 营业成本yoy+16.9%至40.4 亿元；三是计提长期股权投资减值准备2.5 亿元，参股公司亿利洁能退市后亏损扩大，减值风险或将持续。

公司Q3 度电营收yoy-7.7%至375 元/MWh，度电净利润yoy-57%至40 元/MWh，度电效益同比显著下滑。

    　　下调盈利预测与目标价

我们下调公司25-27 年归母净利润14%/13%/14%至55.58/70.69/80.83 亿元（三年复合增速为10%），对应EPS 为0.19/0.25/0.28 元。下调主要是考虑到电价下降而成本上升导致毛利率下降、风电增值税政策变化导致其他收益减少。基于审慎性原则，由PEG 估值改为PE 估值，Wind 一致预期下可比公司26 年PE 中值13x，考虑到公司25-27 年归母净利CAGR 高于可比中值（8.5%），给予公司26 年19xPE，目标价4.75 元（前值4.83 元基于25 年1.32xPEG/20xPE、可比中值1.32xPEG）。

    　　风险提示：利用小时数下滑、在建项目进度不及预期、绿电补贴滞后风险。