老板电器(002508)：零售渠道保持增长 经营愈加灵活

公司公告：2025 年前三季度，公司实现营收73.11 亿元，同比-1.14%，归母净利润11.57 亿元，同比-3.73%。其中，2025Q3 实现营收27.04 亿元，同比+1.42%，归母净利润4.46 亿元，同比+0.65%。

零售端增长较好，工程渠道端仍有压力：根据公司公开业绩交流信息，前三季度公司零售渠道同比+11.5%，根据奥维数据， 截止上半年末，老板品牌在线下渠道的烟灶品类零售额市占率均超过31%， 线上渠道亦位居行业前列，龙头地位稳固，在国补拉动下，公司零售端龙头优势持续显现；前三季度公司电商渠道同比-4%，线上需求偏性价比；地产精装修需求连续多年下滑，前三季度工程渠道同比-28%；海外渠道同比+48%，主要得益于前期基数较小。

国补拉动核心品类实现稳健增长，多元化品牌矩阵持续发展：前三季度公司油烟机、燃气灶、一体机、洗碗机收入均保持正增长，且产品单价均有提升，主要得益于以旧换新对中高端厨电产品消费需求的拉动。集成灶市场下滑明显，这一业务表现不佳。公司多品牌矩阵不断完善，老板品牌持续引领高端市场，名气品牌聚焦实用与年轻化需求。由于低毛利率的工程渠道占比下降，前三季度综合毛利率达51.8%，同比+1.4pct。但市场需求依然呈现偏向价比，公司针对性的推出更具性价比的系列，以及名气品牌应对。

国补退坡与地产后周期影响：1）厨电市场受地产周期负面影响，精装修房占比快速下降，会导致部分厨电需求由工程渠道转向零售，需求延迟。2020 年以来受工程渠道、KA 渠道（ 苏宁、国美）回款减值的影响越来越弱。2）随着国补退坡，公司零售市场未来面临一定压力，需要靠更加多元化的品牌矩阵和丰富产品线保持增长。3）综合而言， 公司当前资产质量较好，分红率较高，估值具有性价比。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为114/118/122 亿元，分别分别+1.6%/+3.6%/+3.7%，归母净利润15.38/16.41/17.07 亿元，分别同比-2.5%/+6.7%/+4.1%， EPS 分别为1.63/1.74/1.81 元每股，当前股价对应P/E 分别为12/11/10 倍，维持“推荐”评级。