南微医学(688029)：海外高增长 全球供应能力得到夯实

事件：2025 年10 月28 日，公司发布2025 年第三季度报告：2025 年前三季度，公司实现营业收入23.81 亿元，同比增长18.29%；归母净利润5.09 亿元，同比增长12.90%；扣非归母净利润5.08 亿元，同比增长13.89%。

其中，公司第三季度实现营业收入8.15 亿元，同比增长20.12%；归母净利润1.46 亿元，同比增长3.74%；扣非归母净利润1.44 亿元，同比增长2.93%。

    　　内销短暂承压，海外持续高增长

GI 类产品 EMR/ESD、ERCP 及EUS 是第三季度主要增长点，均实现30-40%增长。止血夹方面，第三季度国内销售收入同比持平，价格有所下调，销量实现两位数增长；海外销售收入同比增长 13%。微波消融方面，国内销售受黑龙江集采政策影响，同比下降30%，海外市场保持两位数增长。可视化产品方面，第三季度国内销售基本持平，纯销明显加快，海外同比增长超40%。

海外市场作为第三季度增长的核心引擎，营收4.9 亿元，同比增长38%。按区域看，亚太区域3.74 亿元（不含康友0.54 亿元），同比增长11%；美洲区域1.68 亿元，同比增长17%；欧洲区域1.52 亿元，同比增长23%；CME 约0.68 亿元。

泰国产能预计年底逐步投产，夯实全球供应能力泰国生产基地将于今年年底完工并逐步投产。初期，其产能将主要供应美国市场，随后将逐步拓展至欧洲和其他市场。公司泰国工厂的定位，旨在建设成为支撑国内、国际“双循环”的重要生产制造中心，并作为公司开拓东南亚市场的桥头堡。核心目标在于构建安全、可持续的全球供应链体系，增强海外市场供货能力，使公司能够更灵活地应对宏观环境波动等可能带来的潜在不利影响。

    　　毛利率略有下降，费用率维稳

2025 年前三季度，公司的综合毛利率同比下降3.09pct 至64.55%，主要受产品结构、物流成本和业务布局等多方面因素综合影响。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为21.81%、12.74%、5.62%、-3.03%，同比变动幅度分别为-1.30pct、+0.36pct、+0.08pct、-1.40pct。

其中，2025 年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为63.89%、22.30%、12.84%、5.59%、0.70%、17.90%，分别变动-3.17pct、-1.56pct、+0.56pct、-0.60pct、+2.07pct、-2.82pct。

盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027 年公司营业收入分别为32.96/39.03/47.68 亿元，同比增速为19.62%/18.42%/22.16%；归母净利润分别为6.44/8.05/9.97 亿元，同比增速为16.47%/24.88%/23.92%；EPS 分　　别为3.43/4.28/5.31 元，当前股价对应2025-2027 年PE 为24/19/16 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：集采降价的风险，全球贸易波动的风险，产品研发不及预期的风险。