达仁堂(600329)：Q3盈利高质量增长 渠道改革与高分红共塑价值

事件：2025 年前三季度公司实现营收36.70 亿元（yoy-34.59%），实现归母净利润21.52 亿元（ yoy+167.73%）， 实现扣非归母净利润8.18 亿元（yoy+6.70%）；其中2025Q3 公司实现营收10.19 亿元（yoy-38.08%），实现归母净利润2.25 亿元（yoy+53.66%），实现扣非归母净利润2.22 亿元（yoy+66.92%）。

Q3 利润高增，速效救心丸表现亮眼。2025Q3 公司实现营收10.19 亿元（yoy-38.08%），实现归母净利润2.25 亿元（yoy+53.66%），实现扣非归母净利润2.22 亿元（yoy+66.92%）。营收下滑主要系2025 年合并报表剥离商业板块，利润端高增主要系主品带动下工业板块稳中向好，前三季度速效救心丸销售额（含税） 17.16 亿元（yoy+13.34%），清咽滴丸销售额（含税）3.76 亿元（yoy+38.61%）。

聚焦工业主业，盈利能力大幅提升。2025Q3 毛利率/归母净利率分别为75.79%/22.03%，分别同比增长29.14/13.15pct。2025Q3 销售/管理/研发费用率分别为38.91%/11.58%/4.23%，分别同比增长11.92/5.01/1.06pct；财务费用率为-2.93%（yoy-3.38pct），主要系转让中美天津史克股权后大额存单增加。

加大分红力度，凸显投资价值。公司发布前三季度分红预案，拟向全体股东每股派发现金红利 2.45 元人民币（含税），现金分红占公司2025 年前三季度合并报表归母净利润比例为 87.67%。我们认为，公司加大分红力度，一方面是剥离商业板块后，现金流结构优化；另一方面反映了管理层积极与股东共享发展成果，强化市场信心，凸显投资价值。

与国药控股深度合作，深化渠道改革与生态共建。近日，天津医药集团与国药控股集团战略合作签约会在南京隆重举行，双方围绕“渠道整合、扩品增量、结算模式与数据共享”等核心议题达成共识。截至2025 年10 月，双方合作已覆盖30 个省份，累计金额近6 亿元，合作品规达186 个，共同打造了速效救心丸（2.25 亿元）、痹祺胶囊（约6000 万元）、清咽滴丸（约4000万元）、癃清片（约3500 万元）等多个销售额超三千万元的核心品种。未来双方将发挥各自优势，在供应链协同与创新药械等领域深化合作，进一步扩品增量，全力冲击2026 年10 亿元的合作目标。此次战略合作是公司渠道改革与业务升级的关键一步，不仅标志着双方从长期合作迈向战略绑定与生态共建的新阶段，更为行业探索协同发展提供了可复制的路径。未来，公司计划与上药系、南药系等更多主流商业平台开展深度合作，共同构建产品供应高效稳定、数据清晰可溯的新型供应链体系。

投资建议：公司在品牌引领下，聚焦产品与市场，持续做好区域覆盖提升及渠道渗透工作，以速效为核心的重点品类增长较好。剥离商业轻装上阵，未来在医药资源开发、降本增效等方面空间较为充足，业绩弹性可期。预计公司2025-2027 年实现营收48.9/53.9/58.63 亿元， 分别同比增长-33%/10%/9%；实现归母净利润23.16/10.72/11.96 亿元，分别同比增长4%/-54%/12%；对应PE 估值分别为15.2/32.9/29.5X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业政策风险、中药材价格波动、渠道拓展不及预期、重点产品销售不及预期、盈利能力提升不及预期。