金风科技(002202)：经营表现趋势向上 合同负债高位释放交付景气

　　事件描述

公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度实现营业收入约481 亿元，同比提升34%，实现归母净利润约26 亿元，同比提升44%。单季度看，公司2025Q3 实现营业收入约196 亿元，同比提升25%，归母净利润约11 亿元，同比提升171%。

    　　事件评论

收入端，公司Q3 收入同比较快增长，预计主要因风机出货量同比增长。拆分业务看，1）风机业务：公司Q3 风机销售约7.8GW，同比增加71%，其中：4MW 以下暂无出货、4-6MW 约0.6GW（约占7.7%）、6MW 及以上约7.2GW（约占92.3%）。2）电站业务：公司Q3 暂无电站转让，新增并网规模约0.04GW，国内外自营风场权益容量约8.7GW，权益在建容量约4.1GW。

盈利端，公司毛利率约13.0%，同比-1.1pct，预计主要因陆风出货量增加。公司Q3 期间费用率约9.2%，同比下降4.0pct，预计主要因收入增加带来的摊薄效应，其中：销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率同比不同程度下降。同时，公司Q3 获得投资收益、公允价值变动收益分别约3.95 亿元、4.7 亿元，并缴纳所得税约4.4 亿元(2024Q3为0.9 亿元）。最终，公司Q3 实现净利率约5.9%，同比有所提升。

截至2025 年9 月底，公司在手订单52.5GW，其中：海外订单约7.2GW。公司外部订单49.9GW（已中标未签合同订单11.0GW，已签合同待执行订单38.9GW），4MW 及以上风机订单占比较高（约占99%）。

其他财务指标，公司2025Q3 存货、合同负债分别约217 亿元、199 亿元，处于历史高位，有望奠定交付景气基础。

行业层面，2025Q1-Q3 国内风机公开招标约102.1GW，同比下降14%，其中：陆风招标97.1GW，海风招标5.0GW。2025Q3 风机中标均价处于1500 元/KW 以上水平，9 月风机中标价达1610 元/KW 水平。

展望后续，目前风机中标价格已企稳，公司下半年有望随涨价订单交付，进而实现风机盈利能力修复。同时，公司年内出海订单持续放量，有望奠定后续交付景气基础。预计公司2025 年、2026 年归母净利约33 亿元、50 亿元，对应PE 约19 倍、13 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、风电装机低于预期；

    　　2、竞争加剧导致盈利能力不及预期；

3、风机出海贸易壁垒限制风险。