贵州茅台(600519)：积极、科学、理性 筑牢质量根基

　　本报告导读：

    　　公司召开临时股东大会，与市场深入沟通经营态势及十五五规划，当前茅台酒延续稳健势头、系列酒动销及存销比持续好转，各项市场举措稳步推进。

    　　投资要点：

投资建议：维持增持评级。维持 2025-2027年EPS预测值 71.95元、75.57 元、79.63 元，参考可比公司估值，维持目标价2040 元，对应2026 年PE 约27X。公司2025 年度中期分红拟派300 亿元，假设年度分红总额同比持平，测算当前股息率约3.6%。

十五五规划定调“积极、科学、理性”，不“唯指标论”。10 月公司曾在党委（扩大）会议上表示将科学谋划“十五五”乃至更长时期目标任务，本次股东大会对此详细阐释。针对即将到来的“十五五”，公司将以“积极、科学、理性”为原则制定规划：1）积极是要奋发有为，尽最大努力创造更大价值；2）科学是坚持实事求是，确保规划符合经济发展规律，体现行业阶段性特征；3）理性是秉持长期主义，确保良性、健康、可持续发展。我们预计十五五期间茅台将保持稳健增长，从增长和股息角度有望呈现良好的股东回报。

夯实质量根基，推进创新与转型。质量在本次股东大会上被多次提及，公司明确将遵循“四个服从”，产量、成本、效益、速度均服从于质量。其中关于市场关注的产量和产能，供给端产能投放量取决于生态承载和工匠培养；销售端产品投放量取决于市场承载量，需维护好渠道韧性和市场稳定。考虑行业处于低谷期，我们预计公司新增产能将视情况转化为基酒储备，以资金实力和品牌品质底蕴为支撑，在行业底部充分蓄力。此外产品和销售端，公司防伪系统、渠道体系、客群和场景层面的转型升级也在紧密推进中，预计2026年数字化溯源体系将有显著进步，加强消费者权益保护。

年轻化、国际化：久久为功。年轻群体和海外市场是茅台增长的潜在动力来源。年轻化方面，考虑不同年龄段饮酒需求差异显著，公司将针对性发力，通过创新破除白酒年轻化的口味、场景、文化、触达和价格五大壁垒，逐步赢得认同。国际化方面，维持“三步走”战略不变，从实践出发调整国际化产品策略，茅台酒价位较高、节奏上稳扎稳打，系列酒与国际烈酒主流价格带重合度较高，公司重视程度将会提升，预计以适配的产品和包装逐步切入。综合来看，年轻化和国际化需长期耕耘，茅台作为白酒龙头有望发挥引领作用。