ST松发(603268)：中国民营一体化船厂龙头快速崛起 船型结构改善、盈利提升

　　投资要点

中国造船新秀崛起，受益船舶景气上行，船型结构改善、盈利提升恒力重工（以下简称“公司”）是国内民营造船新秀，主营业务为船舶及高端装备的研发、生产及销售。公司于2022 年成立，随后竞拍收购闲置资产原STX 大连造船，STX 大连造船曾是中国最大的外资船厂。2023 年3 月恒力重工首制船开工，2024 年4 月恒力重工首艘6.1 万DWT 散货船提前交付，造船领域实现从0 到1 的重大突破。2025 年5 月26 日，ST 松发发布《重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易实施情况暨新增股份上市公告书》，标志ST 松发重组完成，向中国最具成长力的造船厂迈进。

公司核心看点：1）船舶景气上行，行业箱船订单已先行，油船及干散货船订单有望接力；产能紧张，船价走高，行业有望实现量价齐升；2）公司作为国内民营造船新秀，产业链一体化及产能优势明显，有望受益油船及散货船订单接力。

船舶行业换船周期、环保政策、产能紧张，共促行业周期景气向上周期景气上行，多船型下单需求上行，船厂盈利能力改善。1）需求：①量：根据克拉克森统计，2024 年全球船舶行业新接订单同比增长34.9%。其中，箱船、油轮、散货船、LNG 船同比+164.7%、+45.1%、-10.3%、+37.1%；②价：截止2025 年10 月底，克拉克森新船价格指数报收184.87 点，环比上月微降0.38%，同比微降2.52%；2021 年以来增长45.44%，位于历史峰值96.53%分位。船位紧张与通胀压力有望推动后续船价上涨；2）下游运力：集装箱船2024-2025 年运力充足，后续油轮、干散存在较大需求及下单空间；3）供给：船厂运载已近饱和，但活跃船厂数量及交付量显著下降，供需紧张或推动船价持续走高。

产能充沛、产业链一体化等优势构建核心竞争力，公司在手订单饱满竞争优势：公司具备多重竞争优势：1）产能充沛：公司造船产能体量大，且相对于其他船厂产能利用率饱和，公司产能利用率仍有提升空间。2024 年8 月公司开工建设恒力重工二期项目，该项目将于2025 年逐步达产后预计公司可实现年钢材加工量230 万吨的建造能力。2）产业链一体化：公司通过下属子公司布局船舶零部件，年生产量有望达到180 台左右。值得关注的是公司通过发动机自供，可实现产业链整合，增强对供应链的控制力，从而保障船舶供应稳定性和交付及时性、优化整船的成本结构，提高公司竞争力和盈利能力。

    　　在手订单：根据克拉克森数据，截止2025-11-29，公司在手订单2655 万载重吨、610 万修正载重吨，在手订单饱满，为后续业绩增长提供有力支撑。

盈利预测与估值

预计2025-2027 年归母净利润约22.2、44.5、91.3 亿元，2025 年扭亏为盈，2026-2027 年同比增长101%、105%；对应PE 36、18、9X。给予“买入”评级。