白云山(600332)：积极布局商业板块 加码王老吉海外布局

　　公司近况

    　　公司12 月17 日公告，公司下属控股子公司广州医药拟通过公开摘牌方式受让海正药业所持浙江省医药工业有限公司100%股权，转让价款为5.01 亿元。

    　　评论

积极布局华东商业市场。根据公告，浙江医工是浙江省排名前6的优质医药流通企业。浙江医工2024 年和2025 年1-3 季度收入为42.45 亿元和29.20 亿元。我们认为此收购有利于广州医药获得浙江省及周边地区成熟的客户网络，进一步优化广州医药在华东区域的产业布局，提升对国内终端市场的覆盖广度和深度。

投资南京医药，加大商业板块布局。根据公司公告，2025 年9月，公司旗下广药二期基金投资南京医药公司收购南京医药部分股份。公司预计此举有利于公司进一步加强与南京医药的业务合作，通过双方在资本层面、自有医药品种分销渠道建设、中医药领域等各方面合作，优化公司在华东区域的产业布局，增强公司医药流通业务竞争优势，并带动医药制造业务增长。

2025 年，公司大健康板块加码推进国际化进程。根据公司公告，品牌出海方面，上市4 大风味国际罐并在上海召开全球发布盛典，持续强化媒体的宣传推广与重点城市的铺市与地推；产品方面，自11 月以来4 大风味国际罐已陆续在新加坡、马来西亚等国家上市；海外生产方面，与马来西亚合作伙伴签署本土化生产合作框架协议，打通“本地生产+本地罐装+区域辐射”完整产业链条。目前，我们认为公司正逐步推进从产品出海到产业链出海再到品牌出海的跨越式升级。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025/2026 年净利润预测31.20 亿元/34.31 亿元不变。

当前A股股价对应2025/2026 年13.4/12.2 倍市盈率，H股股价对应2025/2026 年8.8 倍/7.9 倍市盈率。我们维持A股跑赢行业评级和目标价34.0 元不变，对应2025/2026 年17.7 倍/16.1 倍市盈率，较当前股价有32.5%上升空间。我们维持H股跑赢行业评级和目标价23.0 港币不变，对应2025/2026 年11.0 倍/9.8 倍市盈率，较当前股价有24.7%上升空间。

    　　风险

    　　消费市场竞争激烈，大南药价格承压，商业业务回款压力。