思源电气(002028)：Q4业绩大超预期 看好26年多点开花

　　业绩简评

2026 年1 月15 日公司披露2025 年业绩快报，2025 年实现营收212.1 亿元，同比增长37.2%；实现归母净利润31.6 亿元，同比增长54.5%。其中，Q4 实现营收73.8 亿元，同比增长46.1%；实现归母净利润9.7 亿元，同比增长74.1%，Q4 业绩大超预期。

    　　经营分析

25 年业绩持续超预期核心源自：①23Q2 以来海外订单持续释放、②部分交付25Q1 后国内750kV 高毛利订单。

2025 年1-11 月我国电力变压器出口55 亿美元，同比+49%，自23年以来维持高速增长。公司海外订单加速释放，25H1 海外市场实现营收28.6 亿元，同比+89%，叠加部分交付25Q1 后国内750kV 高毛利订单，增速超市场预期，成为业绩“压舱石”。

    　　主网招标中份额大幅提升、海外电力变压器持续紧缺，26 年国内/外均会交付更好/更快的订单，业绩有望持续超预期。

25 年国网输变电设备招标919 亿元，同比+26%，公司中标同比+82%，显著高于行业增速，份额提升明显，主要系750kV GIS 中标超预期。“十五五”国家电网公司固定资产投资预计达到4 万亿元，较“十四五”投资增长40%，我们预计主网加强仍是重点投资方向，公司有望持续受益。同时海外尤其是北美市场电力变压器持续紧缺，公司有望突破北美市场，加速兑现海外高质量订单。

看好后续超级电容、特高压换流阀、储能等新业务多点开花。

①在数据中心行业高景气背景下，公司超级电容器具备导入数据中心的能力，AIDC 业务有望持续落地；②与怀柔实验室设立合资公司经营基于IGCT 器件平台的电力电子相关技术产品，后续有望切入特高压领域；③与宁德时代签署三年合作备忘录，目标合作电量50GWh，加速储能系统规模化应用，进一步打开成长空间。

    　　盈利预测、估值与评级

公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续高速增长。我们预计公司25-27 年归母净利润31.6/43.1/57.6 亿元，同比增长54/36/34%。公司股票现价对应PE 估值为38/28/21倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧