爱玛科技(603529)：解构龙头系列之七：如何看待爱玛科技增长持续性？

　　如Ta何bl看e_待Su行m业m需ar求y2趋] 势和公司相对竞争优势？

行业需求侧由存量替换与结构化升级共同驱动。国内电动两轮车保有量已处于高位，市场正进入以更新换代需求为主导的稳定发展阶段，替换需求已成为当前消费的主要来源。与此同时，产品智能化升级与消费分层正创造新的增长点，年轻消费者对智能化功能的偏好日益明显，中高端价格带持续扩容。竞争层面，行业呈现明显的头部集中趋势，“双寡头”格局稳固，2024版新国标通过提升技术、生产与合规门槛，预计将进一步加速尾部品牌出清，为头部企业释放市场份额。具体到公司竞争力，爱玛凭借在大众主流价格带的精准定位、深厚品牌积淀与超过3 万家的广泛渠道网络，构建了坚实的竞争护城河，并与九号等新势力品牌形成错位竞争，在核心市场中保持主导地位。综合来看，公司有望依托稳健的基本盘、清晰的品牌策略与持续的渠道渗透，在行业集中度提升与结构升级的双重趋势中进一步巩固其龙头地位。

    　　如何看待公司未来增长潜力？

公司在巩固国内电动两轮车主业优势的同时，正积极培育两大新增长极，电动三轮车与海外市场。国内方面，公司发力电动三轮车这一增长快、盈利强的赛道。当前行业格局分散，公司凭借品牌与渠道优势，有望持续提升份额。该业务增速及毛利率均高于公司整体，其收入占比提升将结构性优化公司盈利水平。海外方面，东南亚市场空间广阔，该区域摩托车保有量基数大，但电动化渗透率仍低，当前发展阶段与中国约2010 年前后相似，部分国家已通过“禁摩”或购置激励政策引导交通工具电动化转型，替代进程有望加速。

    　　如何看待公司资产质量和股东回报？

公司资产结构健康，现金充裕，截至2025 年第三季度，现金类资产占总资产比例较高，且大部分负债为经营性的应付账款，有息负债率低，财务结构稳健。营运效率保持良好，存货周转速度处于行业领先水平。公司治理层面，股权结构集中且稳定，控股股东合计持股比例高，核心管理层亦通过持股与公司利益深度绑定。在股东回报方面，公司近年提高了现金分红力度，2025 年上半年股息支付率已提升至45%，并有望维持或进一步增加分红水平。

投资建议：主业基本盘稳固，增长新动能与股东回报共塑价值公司主业基本盘稳固，行业地位持续强化。公司主业所处行业已进入以存量替换需求为主导的成熟发展阶段，行业竞争呈现明显的头部集中趋势，新版国标进一步提升技术、生产与合规门槛，有望加速市场份额向头部企业集中。在此背景下，爱玛凭借其在大众主流价格带的精准定位、深厚的品牌认知以及覆盖广泛的线下渠道网络，构筑护城河，龙头地位有望进一步巩固。

公司在稳固主业的同时，积极培育电动三轮车与海外市场两大增长曲线。国内电动三轮车市场格局相对分散且增长较快，公司凭借既有优势有望提升份额。海外方面，东南亚市场电动两轮车渗透率低，在政策推动与“油改电”趋势下发展空间广阔，为公司提供了重要的潜在增长极。

同时，公司资产质量较高，现金充裕，有息负债率低，股权结构集中稳定，公司近年来积极提升现金分红力度，基于此，我们判断公司发展前景可期，预计2025-2027 年归母净利润分别为22.94、25.68 和29.21 亿元，对应PE 分别为11.44、10.22 和8.99 倍，给予“买入”评级。

    　　风险提示

1、原材料价格波动风险；2、海外渠道开拓不及预期；3、新品研发节奏不及预期；4、贸易保护主义带来的市场风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。