合合信息(688615)点评：延续高增长 AI和出海为两大核心驱动因素

公司发布2025 年年报。2025 年实现收入18.1 亿元（+25.8%），实现归母净利润4.5 亿元（+13.4%）。与业绩快报一致，收入端符合预期，此前预期25%左右，利润端低于预期，此前预期20%左右。2025Q4 收入5.1 亿元（+30.2%），归母净利润1.0 亿元（+9.6%），延续全年较高增长趋势。

    　　AI 和出海是两大核心收入驱动因素。

1）C 端扫描全能王2025H2 推出7.0 版，包括CS AI 功能覆盖扫描、阅读、编辑和学习等场景。同时发布AI 教育、AI 健康等新C 端产品。2025 年C 端月活达1.9 亿（+11.1%），累计付费用户987.8 万（+32.8%）。智能文字识别C 端收入14.9 亿元（+30.3%），毛利率89.8%（+2.02pct）。

2）B 端受益于Agent 渗透趋势，TextIn 和启信慧眼能力迭代，发布AI Infra 产品xParse、企业文档自动化产品DocFlow。智能文字识别B 端收入0.9 亿元（+16.2%），毛利率71.5%（+9.21pct），商业大数据B 端收入1.7 亿元（+13.8%），毛利率68.72%（+2.79pct）。

    　　3）海外收入增长加速，境内收入增速+21.88%，境外收入增速34.11%。

营销力度加大短期对利润端小幅影响。2025 年销售/管理/研发费用分别为5.9/0.9/4.7 亿，同比分别为+37.9%/+9.0%/+21.4%，费用率分别为32.7%/5.1%/26.2%，同比分别为+2.9/-0.8/-1.0pct。公司处于海外加速扩张和新品拓展期，利润率小幅从2024 年27.9%下降至2025 年25.1%，仍稳健。

短期看C 端产品海外提速、长期看大模型受益+新产品发展。C 端产品在AI 矩阵丰富下数据持续向好，海外仍有较大探索空间。长期TextIn、xParse 受益于大模型Agent 发展浪潮。

    　　公司持续布局新B/C 端产品，包括AI 教育、AI 医疗、AI 商业数据等，有望带来未来转化。

维持“买入”评级。考虑到公司受益于AI 发展趋势和出海，业绩增长较快，小幅上调2026-2027 年收入预测为22.8、28.7 亿元，原预测为22.5、28.3 亿元。考虑到公司海外加速扩张和新品拓展需要较大投入，对利润率产生影响，小幅下调2026-2027 年归母净利润预测为5.9、7.4 亿元，原预测为6.3、7.8 亿元。新增2028 年收入、归母净利润预测为35.8、9.3亿元。考虑到公司在文字识别领域具备领先性，AI 加持、出海等布局有望加大产品付费率提升，维持“买入”评级，对应2026 年46 倍PE。

    　　风险提示：用户拓展不及预期、AI 技术变革较快具有不确定性、数据隐私安全等。