药明康德(603259)：CRDMO模式驱动增长 新分子业务高景气

　　业绩回顾

    　　2025 年业绩符合我们预期

公司公布2025 年业绩：收入454.56 亿元，同比+15.8%，持续经营业务收入同比+21.4%；归母净利润191.51 亿元，同比+102.7%，主要受出售部分股权及剥离业务带来的一次性收益影响；经调整净利润149.6 亿元，同比+41.3%。主营业务利润率提升明显，主要因持续优化生产工艺和经营效率。

公司在手订单饱满，截至2025 年末持续经营业务在手订单达580.0 亿元，同比+28.8%。公司预计2026 年公司总收入将达到513-530 亿元，持续经营业务收入增长18%-22%。

    　　发展趋势

化学业务表现强劲，TIDES 高速增长。2025 年，化学业务实现收入364.66 亿元，同比+25.5%，毛利率达51.89%，盈利能力显著增强。其中，TIDES 业务（寡核苷酸和多肽）是增长核心驱动力，收入同比+96.0%。公司持续加码产能建设，至2025 年底多肽固相合成反应釜总体积已提升至超10 万升，小分子原料药反应釜总体积已提升至超400 万升。公司“跟随分子”战略成效显著，前端药物发现业务持续为后端工艺研发与生产引流，2025年公司从R 到D 成功转化了310 个分子。

前端及国内业务复苏，新分子业务驱动增长。2025 年，测试业务和生物学业务分别实现收入40.42 亿元（同比+4.7%）和26.77 亿元（同比+5.2%），恢复正增长，其中，药物安全性评价业务收入同比+4.6%，亚太地区行业领先地位稳固力。新分子业务驱动增长，2025 年测试业务和生物学业务新分子收入占比分别提升至 30%+和30+%。

    　　盈利预测与估值

我们维持盈利预测不变，维持2026E/2027E 净利润预测170.3亿元/191.3 亿元。当前A 股股价对应2026E/2027E P/E 为15.4x/13.7x，H 股股价对应16.0x/14.1x。A/H 股维持跑赢行业评级，A 股目标价维持123.5 元对应2026E/2027E P/E 为21.6x 和19.3x（40.7%上行空间），H 股目标价维持135.0 港元对应2026E/2027E P/E 21.1x 和18.5x（31.5%上行空间）。

    　　风险

    　　地缘政治，汇率波动，产能利用率不及预期，订单不及预期。