紫金矿业(601899)2025年报点评：金铜为基、锂打开成长新边界 高业绩持续兑现

事件：公司发布2025 年年度业绩报告。2025 年全年公司实现营收3490.8亿元，yoy+15.0%；实现归母净利润517.8 亿元，yoy+61.5%，扣非归母净利507.2 亿元，yoy+60.0%。单季度来看，2025Q4 公司实现营收948.8亿元，yoy+29.5%，环比+9.7%，2025Q4 归母净利为139.1 亿元，yoy+80.9%，环比-4.5%，扣非归母净利166.0 亿元，yoy+108.9%，环比+32.7%，全年归母净利符合业绩预告。

公司2025 年矿产金板块量价齐升，坐稳业绩第一增长极；矿产铜板块受卡莫阿短期影响有限，全年产量仍实现稳健增长，价格持续走强；锂业务实现从无到有突破，打开成长新边界。

1）矿产金产量受益于加纳并购项目全年超额完成目标。公司矿产金产量2025 年达90 吨，yoy+22.8%，超额完成2025 年全年85 吨计划产量，2025 年产金增量17 吨来自新并购的加纳阿基姆金矿（并表后全年贡献增量5.1 吨）、山西紫金（增量2.2 吨）、塞紫铜（增量1.3 吨）等项目。

矿产铜受卡莫阿卡库拉矿端淹井事件影响有限，全年产量仍实现稳步增长。公司矿产铜产量2025 年达109 万吨，yoy+1.6%，2025 年产铜主要增量来自西藏巨龙铜业（增量2.7 万吨）、刚果金科卢韦齐（增量2.3 万吨）项目，卡莫阿卡库拉矿受淹井事件影响，全年产量仅下滑2.2 万吨。

    　　此外，2025 年公司当量碳酸锂产量达2.55 万吨，锂业务有望正式成为公司核心业绩补充。

2）金属价格高位运行，助推公司业绩高增，黄金品种毛利贡献稳居首位。毛利率角度，公司受益于金属价格高增，成本虽略有提升，整体毛利率表现优异。伦敦金现货、伦铜现货分别在2025 年全年yoy+44%/+9%，2025 年全年矿山企业毛利率62%，yoy+3.6pct。具体来看，2025 年矿产金锭/金精矿毛利率为59%/74%，yoy+13/+5pct，矿产铜精矿/电积铜/电解铜毛利率分别为65%/53%/49%，yoy-1/+4/+3pct。占比角度，2025 年主营矿种毛利贡献占比为金矿/铜矿/锌（铅）/白银（铁矿等）分别为41%/34%/2%/23%，金矿毛利贡献持续领跑。

全年业绩创历史新高，长期成长确定性十足。业绩角度，2025 年公司归母净利517.8 亿元，yoy+61.5%，年度业绩规模再上新台阶，归母净利率角度2025 年公司为14.8%，yoy+4.3pct，显著增长。2025Q4 业绩环比略有回落主要受年末费用集中计提影响，税金及附加、管理费用及所得税环比有所增加，但全年来看费用率控制得当，体现了公司精细化管理的高水平。公司核心聚焦金、铜、锂三大战略品种，远期来看公司预计2028 年金、铜、碳酸锂产量分别为金130-140 吨，铜150-160 万吨，碳酸锂27-32 万吨，伴随全球美元信用减弱、大宗商品供给端持续约束，我们长期看好金、铜、新能源价格中枢上移，公司量价齐升逻辑持续兑现，未来成长空间广阔。

盈利预测与投资评级：由于金、铜、碳酸锂价格中枢上行，我们上调公司 2026-2027 年归母净利为779/954 亿元（前值为590/690 亿元），新增2028 年归母净利为1134 亿元，对应 EPS 分别为2.93/3.59/4.26 元/股，对应PE 分别为11/9/8 倍，基于公司为矿业领军者，维持“买入”评级。