华阳股份(600348)：无烟煤龙头蝶变 钠电+碳纤维开启第二增长曲线

　　投资要点：

无烟煤龙头，产能稳步释放，资源优势突出：公司为国内优质无烟煤龙头，煤炭主业贡献超80%营收与94%毛利，是业绩核心压舱石。平舒、榆树坡矿核增产能逐步落地，七元矿正式投产、泊里矿即将试运转，叠加于家庄区块6.3 亿吨资源获取，产能与储量双升，中长期产量增长确定性强。

成本管控领先，盈利具备韧性：公司依托智能化开采与精益管理，吨煤成本显著低于同业主要可比公司。2025 年通过降能耗、提效率、推新装备进行成本管控，叠加长协占比超90%的稳定定价机制，煤炭毛利率维持40%左右高位，周期下行阶段抗风险能力突出。

煤电一体化协同，供电业务成稳定增量：西上庄2×660MW 低热值煤热电项目全面投运，煤电协同降低燃料成本，供电业务营收与毛利高速增长，度电成本持续下行、毛利率大幅提升，夯实公司利润基础，有效对冲煤价波动。

新能源转型加速，钠电率先商业化，光伏/碳纤维有序推进：钠电形成“材料—电芯—应用”全产业链，煤矿应急电源已落地并获外部订单，商业化提速；光伏组件受行业内卷影响暂未盈利，飞轮储能以参股形式运营、暂无扩产计划；千吨级高端碳纤维投产，打开国产替代空间，支撑“十五五”新能源新材料营收占比提升至40%目标。

财务稳健，高分红凸显股东价值：公司资产负债率持续优化，货币资金充裕，财务风险可控。长期执行高比例分红，2023-2024 年分红率升至50%左右，在盈利承压阶段仍保持优厚股东回报，估值处于历史低位，配置价值凸显。

盈利预测：预计2025-2027 年营收分别为234.13 亿元、253.08 亿元、281.60 亿元，归母净利润分别为16.47 亿元、19.60 亿元、23.56 亿元，对应EPS 分别为0.46 元、0.54 元、0.65 元。公司兼具资源壁垒、成本优势、转型潜力与高分红属性，给予谨慎推荐评级。